5 mitos sobre la inversión en deuda de mercados emergentes – Jupiter AM

  • 28-05-2018

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En el pasado, la deuda de los mercados emergentes (DME) se consideró como una inversión muy especializada y exótica y, aunque ahora se ha convertido en generalista, vemos que sigue siendo un área proclive a las malinterpretaciones.

Sería una lástima que alguno de los mitos imperantes sobre la DME alejase a los inversores de esta clase de activos, ya que, a nuestro juicio, la DME podría mejorar las rentabilidades con un perfil de volatilidad que no es superior al de los bonos high yield estadounidenses.

A continuación desgranamos los cinco mitos sobre la DME que aparecen con más frecuencia nuestras conversaciones con los clientes o en los medios de comunicación.

1. La DME siempre registra rentabilidades negativas cuando la Fed sube tipos

La DME ciertamente sufrió pérdidas de dos dígitos durante el ciclo de subidas de tipos de 1994-1995, y también durante el periodo de turbulencias provocado por el anuncio del fin de la relajación cuantitativa de la Fed (QE), el famoso taper tantrum, en 2013. Ahora bien, también es cierto que la DME se anotó ganancias de dos dígitos durante los periodos de subidas de tipos de 1999-2000 y 2004-2006 (véase gráfico inferior). Históricamente, el buen comportamiento de los mercados emergentes durante las fases de endurecimiento monetario se ha debido a unos fundamentales sólidos (por ejemplo, tasas de crecimiento elevadas).

El “taper tantrum” de 2013 pilló a los mercados desprevenidos. Desde entonces, la Fed se ha esforzado mucho en dejar clara con antelación su intención de subir los tipos, asegurándose con ello de que da al mercado mucho tiempo para prepararse. Las previsiones actuales de la Fed indican claramente que su intención es que la magnitud y el ritmo de las subidas de tipos sean graduales.

En el plano de los fundamentales, se prevé un crecimiento económico sólido en los mercados emergentes: el FMI pronostica que la tasa de crecimiento anual del PIB de los países emergentes/en desarrollo será 280 pb superior en 2018.

Financieramente hablando, las economías emergentes están más saneadas que a mediados de la década de 1990, cuando dependían enormemente de las exportaciones y las empresas y estados recurrían profusamente a la deuda denominada en dólares y no podían endeudarse en sus monedas nacionales. Actualmente, la mayor parte de la DME se emite en moneda nacional (83% de los 16,5 billones de dólares que totalizan las emisiones de DME).

2. La DME es de calidad crediticia inferior a la de los desarrollados

Este abanico tiene su reflejo en la amplia gama de calificaciones crediticias que reciben los bonos de los mercados emergentes, pero merece la pena señalar que dos tercios de los títulos de deuda corporativa del índice JP Morgan Corporate Emerging Market Bond (CEMBI) poseen calificaciones investment grade.

Sin embargo, en la mayoría de los casos las normas de calificación hacen que ningún bono tenga una calificación crediticia más alta que la deuda emitida por el país en el que reside el emisor. Así pues, un bono corporativo con una calificación baja emitido en un país con una calificación baja podría no estar diciéndonos todo.

Incluso en ese tercio del universo de la DME que no llega a investment grade, la calidad está a la altura de los títulos equivalentes de los mercados desarrollados. Por ejemplo, los bonos HY de EE. UU. presentan un apalancamiento neto medio de alrededor de 7,2 veces, frente a las 3,2 veces de los bonos HY de los mercados emergentes.

A la vista de ello, no debería sorprendernos que la tasa de impago de los bonos HY de los mercados emergentes haya sido similar o inferior a la de los bonos HY de EE.UU. o Europa desde el cambio de siglo, y así ha sido históricamente (véase el gráfico).

3. Invertir en DME supone asumir mucho riesgo de tipo de cambio

Es cierto que en el pasado los mercados emergentes han gestionado deficientemente este riesgo. Por ejemplo, en la década de 1970, los países latinoamericanos, como Argentina, Brasil y México, emitieron bonos en grandes cantidades para financiar los proyectos de infraestructuras que necesitaban para sostener el rápido crecimiento de sus economías. Sin embargo, a finales de la década de 1970, después de que EE. UU. y Europa subieran los tipos de interés para contener la inflación, estos pagos de deuda de los estados latinoamericanos terminaron excediendo su capacidad de devolución.

Desde entonces, las economías emergentes se han expandido y diversificado, en líneas generales. El desarrollo de un mayor mercado de deuda en moneda nacional hace que los estados y las empresas ya no tengan que depender exclusivamente de la financiación en dólares. De hecho, el 83% de los 16,5 billones que totaliza el mercado de DME está denominado actualmente en monedas nacionales. En todo el mundo, la deuda externa expresada como porcentaje de la renta nacional bruta ha descendido desde el entorno del 40% a finales de la década de 1990 hasta aproximadamente un 25% en la actualidad (véase el gráfico).

Además, es importante señalar que los países con elevados ingresos en dólares debido a su elevado volumen de exportaciones, como Singapur, Taiwán, Corea y Filipinas, cuentan con una cobertura natural para sus pasivos en dólares estadounidenses.

De modo similar, algunas de las empresas que emiten en dólares estadounidenses disponen de una cobertura natural, ya que sus ingresos están vinculados al billete verde. En estos casos, la depreciación de la moneda nacional es algo positivo, ya que sus ingresos crecen en relación con sus costes.

4. Invertir en DME equivale a exponerse mucho a las materia primas

Si nos fijamos tanto en los mercados emergentes en su conjunto como en cada una de las tres principales regiones que forman los mercados emergentes por separado, vemos que las exportaciones de materias primas son muy bajas. Y así ocurre cuando se expresan como porcentaje de las exportaciones totales y también como porcentaje del PIB. De hecho, las exportaciones de materias primas representan apenas el 6% de las exportaciones totales de los mercados emergentes por valor o el 3% del PIB, siendo la región de Asia una importadora neta de materias primas.

Ocurre algo similar en los bonos corporativos de los mercados emergentes, donde los sectores de petróleo y gas y metales y minería representan el 22% del índice.

5. La DME es un universo de inversión homogéneo

En lugar de eso, puede resultar útil abordar la DME dividiéndola en tres regiones diferenciadas: Asia, Europa central y oriental, Oriente Medio y África (CEEMEA, por sus iniciales en inglés) y Latinoamérica.

Bajo esta división genérica se ocultan infinidad de países en diferentes fases de desarrollo y en diferentes puntos de su ciclo económico. A continuación se enumeran algunos ejemplos.