Cuando el crecimiento toca techo, ¿qué iluminará a nuestras inversiones? Luca Paolini de Pictet AM

  • 08-05-2018

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Hemos llevado las asignaciones en los activos principales a neutral, incluyendo bonos, manteniendo acciones sin cambios y reduciendo el peso de la liquidez.

La rentabilidad real de la deuda de la zona euro se está volviendo cada vez más negativa con la inflación, y es que los inversores especulativos han impulsado mucho al euro contra el dólar, por ello hemos pasado a infra-ponderar la moneda única.

El crecimiento ha podido tocar techo

Hay que tener en cuenta que la diferencia entre el sentimiento en las encuestas -hasta ahora muy alcista- y los datos económicos más moderados se ha comenzado a reducir, indicando que el crecimiento ha podido tocar techo. Así, nuestro indicador adelantado mundial ha estado cayendo los últimos cinco meses y el índice de sorpresa económica de Citi ha entrado en rojo. Eso no significa desaceleración –ni mucho menos recesión –. Entre otras cosas a nivel mundial se han anunciado 1.7 billones de dólares en fusiones y adquisiciones en lo que llevamos de año, la mitad de ellas mega ofertas. Así que el crecimiento puede mantenerse en torno a su tendencia a largo plazo los próximos cinco años. Sin embargo, no pasará mucho tiempo antes de que los mercados financieros empiecen a ajustarse.

Además, las valoraciones no ofrecen una señal convincente de «comprar» de acciones ni de bonos, los indicadores técnicos muestran un sentimiento neutral a corto plazo en ambas clases de activos y nuestra medida de liquidez global indica ajuste de condiciones monetarias. Sin embargo, la desaceleración del crecimiento puede proporcionar a las autoridades monetarias tiempo para una pausa. Si se da un segundo trimestre de datos flojos en EEUU la Reserva Federal puede reducir la velocidad de su ajuste respecto a dos a tres aumentos de tipos de interés que descuentan los mercados, lo que puede proporcionar un catalizador. También puede alentar a China a nuevas medidas de estímulo.

Renta variable en rango

Mientras, es probable que las cotizaciones en renta variable se mantengan en rango. Hay que tener en cuenta que la debilidad ha llevado las valoraciones a neutral, ofreciendo puntos de entrada. Por su parte la rentabilidad a vencimiento de la deuda de EEUU a diez años ha llegado a superar 3% por primera vez desde 2014, pero sigue cara ante el aumento de inflación, ajuste monetario de la Reserva Federal y todavía sólido crecimiento de EEUU.

Preferencia por acciones de Europa y Japón

Las acciones de EEUU siguen poco atractivas y tenemos preferencia por Europa y Japón.

En EEUU las compañías han mostrado resultados mejor desde lo esperado el primer trimestre, pero con señales de desaceleración del aumento de beneficios. El ratio de mejora/empeoramiento de previsiones ha caído al 3% en Abril frente a 22% a que ha llegado este año y las expectativas del inversor de un aumento de los beneficios del 20% por el índice S&P 500 este año son poco realistas, menos teniendo en cuenta que requieren de un crecimiento nominal del PIB al 6% -lo que no ocurre desde 2005-. Aunque el programa de gasto fiscal del gobierno de EEUU puede mitigar el aumento de tipos de interés de la Reserva Federal, no puede revertirlo completamente.

Así que mantenemos preferencia por acciones de la zona euro, donde las valoraciones son razonables y hay mayor margen para el aumento de los beneficios empresariales que en EEUU. Las empresas europeas son susceptibles de beneficiarse del bajo coste financiación y euro más débil los próximos meses y la diferencia entre el índice S&P 500 y el Stoxx Europe 600, en récord, se puede reducir a favor de las acciones europeas.

Sin embargo, permanecemos neutrales en acciones de mercados emergentes, a pesar de sus perspectivas positivas a largo plazo, dada la elevada posición de los inversores en esta clase de activos y que el dólar se está mostrando más fuerte.

Energía y cíclicos baratos

Por sectores seguimos prefiriendo energía con los crecientes precios del petróleo, así como algunos cíclicos baratos, como finanzas y materiales. Pero seguimos infra-ponderando consumo básico y servicios públicos. De todas formas, los cíclicos cotizan con prima del 22% sobre defensivos, a los que ha superado en 40% desde julio de 2016 –la tercer mayor diferencia histórica-. Si persiste la debilidad del crecimiento mundial consideraremos una exposición creciente a defensivos.

El mejor valor en renta fija sigue siendo deuda de emergentes en moneda local

El aumento de la rentabilidad de la deuda de EEUU, impulsada por el mercado laboral, aumento de salarios, inflación, emisiones del Tesoro y reducción del balance de la Reserva Federal se está empezando a sentir en los segmentos de deuda sensibles a variaciones de tipos de interés. Así, un récord de 55% de gestores de fondos encuestados por Bank of America-Merrill Lynch infra-pondera bonos de EEUU. Pero si la Reserva Federal hiciera una pausa en su ajuste monetario los vencimientos a cinco años de la deuda de EEUU resultarían más atractivos. Sin embargo, los movimientos a corto plazo para los vencimientos a diez años están menos correlacionados con la actividad económica de EEUU -que es todavía robusta- que con el estado de la economía mundial, que se muestra más débil.