Día de la Independencia de EEUU: ¿Cómo se comportará el mercado americano en los próximos meses?

  • 04-07-2019

  • 19 minutos

Cada 4 de julio se celebra en los Estados Unidos el Día de la Independencia, fecha en la que Trece Colonias de Norteamérica consiguieron independizarse del Imperio Británico y formar los Estados Unidos de América. Con motivo de dicha celebración, hemos hablado con las gestoras de fondos para que nos den sus perspectivas sobre la mayor economía del mundo y cómo ven su mercado. Un mercado, el de Wall Street, que no se cansa de marcar nuevos máximos históricos día tras día y en el que el S&P 500 gana ya más de un 19% en 2019, según datos de Bloomberg.

¿Qué esperar de la economía de los Estados Unidos? ¿A qué riesgos podría enfrentarse? ¿Cómo se comportará el mercado americano? A estas y otras preguntas han contestado los expertos de Allianz GI, Merian GI, Key Capital Partners, Carmignac, Nordea AM, ODDO BHF AM, UBS AM, Vontobel AMAberdeen Standard Investments, SYZ AM, Capital Group y A&G Banca Privada.

Mona Mohajan, estratega de renta variable americana de Allianz GI

Tras un sólido comienzo de año, la guerra comercial entre Estados Unidos y China ha afectado a los mercados y las perspectivas para el segundo semestre son cada vez más turbias. Los aranceles comerciales pueden ser un tema a largo plazo. Incluso si se llegara a un acuerdo, los aranceles probablemente se mantendrán, por un lado, como un mecanismo de aplicación y por otro, como parte de la estrategia comercial del presidente Trump. Además, dado el reciente endurecimiento de la retórica de China, creemos que la posibilidad de que ambos países no alcancen un acuerdo ha aumentado.

Si las tensiones comerciales se convierten en una guerra comercial en toda regla, vemos una desventaja para el crecimiento del PIB real de los EE.UU. y del mundo. Dada la trayectoria de desaceleración del crecimiento americano, existe un riesgo creciente de que un choque comercial pueda inclinar la economía hacia una recesión, especialmente si los aranceles afectan al precio de los bienes de consumo y a pesar de que todavía existe un consumo local resistente respaldado por tipos relativamente bajos y una baja inflación.

Creemos que las expectativas de beneficios de las empresas estadounidenses permanecen relativamente elevadas para la segunda mitad del año, especialmente en el cuarto trimestre. Las estimaciones del consenso exigen un crecimiento interanual del 7% en las ganancias del S&P. Pero si el dólar estadounidense continúa fortaleciéndose, los exportadores estadounidenses podrían sentir más presión, un arancel adicional de facto a medida que las empresas americanas intenten vender sus productos y servicios en el extranjero.

Mona Mohajan, estratega de renta variable americana de Allianz GI

Desde nuestro punto de vista, la posibilidad de un recorte de los tipos es más probable que se convierta en realidad dado el potencial de desaceleración de los fundamentos económicos. Sin embargo, creemos que la Fed continuará siendo paciente y dependiente de los datos, y no actuará a menos que éstos o las expectativas cambien significativamente.

En general, aunque esperamos ver rendimientos positivos para el año, no esperamos que el ritmo de los primeros cuatro meses continúe. Los cambios geopolíticos también podrían aumentar la volatilidad. Dado el aumento de la incertidumbre en la segunda mitad de este año, aconsejamos a los inversores que se mantengan activos, a la defensiva y diversificados. Tanto en renta variable como en renta fija, sugerimos aumentar la calidad, favorecer inversiones más defensivas con balances más sólidos y métricas de flujo de caja libre.

En renta variable, recomendamos considerar un enfoque de «Barbell»: en un extremo podrían estar las empresas de tecnología que se especializan en pagos a través de dispositivos móviles, cloud computing y ciberseguridad; por el otro, los sectores defensivos, como la salud, los productos de consumo y las posiciones en defensa o industria militar.

Ian Heslop, head of global equities en Merian Global Investors

Los estadounidenses tienen buenas razones para celebrar el 4 de julio de este año. Una década después de la última recesión, que finalizó en junio de 2009, la economía estadounidense sigue siendo fuerte. A pesar de algunas fluctuaciones en los datos, no hay advertencias de una desaceleración persistente en el futuro. En el primer trimestre de 2019, el PIB estadounidense fue del 3,1% (anualizado), superando el 2,2% del cuarto trimestre de 2018. Las acciones estadounidenses son caras en comparación con otros mercados, como el europeo, pero hasta cierto punto esto está justificado, dado el mayor crecimiento de los Estados Unidos.

Ian Heslop, head of global equities en Merian Global Investors

Sin embargo, el sentimiento del mercado estadounidense sigue siendo pesimista, y el apetito de los inversores por el riesgo bajo, según nuestro propio análisis. A pesar de los máximos históricos alcanzados por el índice S&P 500 en junio, gran parte de las recientes ganancias han sido en calidad. En un entorno de riesgo, los inversores tienden a preferir acciones de calidad en lugar de valor (acciones que son relativamente baratas).

El pesimismo se debe en parte a que los inversores se han asustado por el regreso de la volatilidad a los mercados. Durante el cuarto trimestre de 2018, el Índice S&P 500 cayó un 14,0%, sólo para ser compensado con una ganancia del 17,7% en lo que va de año en 2019. Los inversores quizás se han acostumbrado demasiado a la baja volatilidad (la media del Índice Vix, una medida de volatilidad, durante 2016 y 2017 fue de sólo 13,5, muy por debajo de su media desde 1990 de 19,2).

Otra causa de incertidumbre es que la Reserva Federal de los EE.UU. se ha vuelto más difícil de interpretar, ya que ha pasado de ser halcón a ser paloma. En otoño de 2018, había señalado nuevas subidas de los tipos de interés; su lenguaje cambió y ahora se esperan recortes de los tipos de interés. Además de esa apariencia volátil, la autonomía de la Reserva Federal corre el riesgo de verse mermada por los tweets presidenciales que critican a su presidente.

La guerra comercial es ahora aparentemente parte del conjunto de herramientas de la política exterior de Estados Unidos. La disputa con China es el principal ejemplo, pero Estados Unidos también ha amenazado a India, la UE, Canadá y México.

Para hacer frente a la volatilidad de los mercados y a la variedad de riesgos geopolíticos, es esencial hacer hincapié en la diversificación. Por eso, en el equipo de renta variable global de Merian Global Investors, basamos nuestra selección de acciones en diversos criterios. Nuestras ponderaciones con respecto a los mismos se ajustan dinámicamente de acuerdo con el entorno del mercado, que medimos mediante un cuidadoso seguimiento de los cambios en los sentimientos y el apetito de riesgo.

Pierre Danilowiez, gestor del fondo Key Capital Ocho

El mercado de valores estadounidense es actualmente prudente con la política de la Reserva Federal. Los niveles de valoración son altos, la economía parece mantenerse relativamente fuerte y erosionarse gradualmente.

El mantenimiento de los tipos y la posibilidad de futuros recortes para mantener el crecimiento en Estados Unidos (que se espera alcancen el 2,1% en 2019) tendrá sin duda efecto palanca en el mercado a corto plazo. Por lo que podríamos asistir a un repunte de mercado que podría mantenerse en un contexto macroeconómico en deterioro. Nunca hay que descartar una posible recesión o un desplome durante el año. Las tensiones geopolíticas pueden aumentar, la situación política europea o el Brexit pueden impactar negativamente en la percepción del mercado en general.

Pierre Danilowiez, gestor del fondo Key Capital Ocho

A más largo plazo, la deuda sigue creciendo fuertemente en distintos sectores, ya sea mediante de la actividad de recompra de empresas estatales o con préstamos para la compra de automóviles, préstamos para estudiantes o hipotecas. Este cóctel suele ser el detonante de una recesión. Si sumamos la inversión de la curva de rendimiento y los recortes de tipos de la Reserva Federal, históricamente se han producido recesiones con estos ingredientes. Esto se observa en el 80% de los casos, conviene estar alerta.

Por lo tanto, hay muchos riesgos que se acumulan y los agentes económicos no parecen demasiado preocupados por el repunte del mercado de renta variable que estamos viendo desde comienzos de año. Un cambio en el sentimiento del mercado puede ocurrir muy rápidamente en este entorno y, en nuestra opinión, una buena gestión activa es realmente necesaria en esta situación.

Gergely Majoros, miembro del comité de inversiones de Carmignac

El contexto para los activos financieros estadounidenses podría describirse como uno caracterizado por la ralentización del crecimiento económico, una inflación anémica y un banco central que ha adoptado una postura acomodaticia.

Tras el sólido crecimiento del PIB en la primera parte de 2018, la economía estadounidense ha terminado por adentrarse en una ralentización cíclica moderada, y las perspectivas de inflación han empezado a debilitarse. Este contexto ha llevado a la Fed a cambiar abrupta y drásticamente su tono en comparación con la senda restrictiva emprendida en los últimos años. No obstante, probablemente sea demasiado pronto para esperar un ciclo completo de relajación monetaria, pero resulta evidente que se ha abierto la puerta a la aplicación de medidas acomodaticias en el futuro, siempre que estas estén justificadas por las condiciones económicas. En conjunto, estamos ante un contexto propicio para la renta variable estadounidense.

Al mismo tiempo, los niveles de las valoraciones, ya elevados en términos generales, junto con algunos elementos de incertidumbre vinculados a las elecciones estadounidenses en 2020 y al enfoque mercantilista del presidente Trump a la política económica del país, exigen aplicar un enfoque selectivo.

Gergely Majoros, miembro del comité de inversiones de Carmignac

Con base en este contexto de crecimiento cíclica y estructuralmente más reducido, tiene sentido centrarse en los valores de calidad, esto es, empresas bien gestionadas y con un crecimiento previsible. Esta perspectiva se ve apuntalada por el hecho de que se espera que el número de compañías de crecimiento cotizadas descienda aún más a medida que el crecimiento general mengua. Esto debería justificar la continuidad del incremento de las primas de valoración en estos activos de calidad.

El mercado de renta variable estadounidense alberga numerosas empresas que presentan oportunidades de crecimiento estructural a largo plazo, especialmente en los sectores de tecnología, salud y consumo. Muy a menudo, estas empresas están vinculadas a las temáticas de innovación o disrupción tecnológica. Estas incluyen, por ejemplo, la digitalización del mundo corporativo, como el uso creciente de la nube, o los cambios en los hábitos de consumo de la población, como la transición desde la adquisición de contenido al streaming o de comer en restaurantes al reparto a domicilio.

El mercado también ofrece negocios que podríamos definir como «de crecimiento estable», esto es, negocios que generan un buen nivel de crecimiento y muestran un desempeño positivo en un contexto en el que el crecimiento se debilita de forma estructural. En el sector consumo, estos pueden a menudo encontrarse en dos extremos opuestos del mercado: las marcas premium/de lujo y los proveedores de bajo coste. Estos últimos también se ven mucho menos afectados por las disrupciones causadas por los gigantes online como Amazon.

En último lugar, pero no por ello menos importante, en el sector de salud en EE. UU., probablemente resulte ahora adecuado centrarse en modelos de negocio innovadores o en negocios estables basados en el crecimiento de los volúmenes en vez de en el incremento de los precios con el fin de minimizar el riesgo relativo a las normativas sobre precios en el mercado global de salud, que presenta los precios más elevados.

Dicho esto, debemos prestar especial atención a las valoraciones individuales de cada título, dado que el posicionamiento actual de los profesionales de la gestión activa ha pasado a estar sumamente sesgado hacia este tipo de valores más seguros y más defensivos. Por tanto, incluso si existen argumentos estructurales de peso para posicionarse hoy día en títulos de calidad, debemos estar preparados para afrontar reveses ocasionales en un mercado tan saturado.

Sébastien Galy, responsable sénior de estrategia macroeconómica de Nordea AM

Renta variable de EE. UU.: a través de una situación compleja

El impacto de los aranceles debería intensificarse el año que viene, lo que afectaría a los valores basados en el crecimiento, como Apple, así como a los bienes de consumo, como Nike y ciertos hoteles. Los valores de Tecnología de la Información podrían registrar turbulencias en un momento en el que las bolsas hayan descontado parcialmente un acuerdo. Las represalias probablemente se concentren en valores de prestigio, como FedEx, actualmente en el punto de mira, y Apple, que compite con Huawei.

A la vista del panorama económico de EE. UU., observamos que el crecimiento del gigante americano asociado a los servicios se caracterizará por la resiliencia. No cabe duda de que la ralentización de China y los aranceles empezarán a dejarse sentir en el sector manufacturero, pero EE. UU. es esencialmente una economía de servicios. El impacto es ligeramente deflacionario para la economía, mientras que los aranceles generarán cierta inflación importada que aumentará con la ampliación de los aranceles. La Fed ignorará gustosamente este efecto y prestará cada vez más atención a los bajos niveles persistentes de inflación, que dependerán, en gran parte, de los recortes de costes aplicados por grandes gigantes de sectores maduros. Se aprietan el cinturón, se adaptan e innovan (un ejemplo son los puestos de pedidos de McDonald´s). El resultado es una economía más productiva y la posibilidad de que la Fed aplique más de los dos recortes de tipos esperados por los mercados, lo que favorecería a los valores de renta variable.

Sébastien Galy, responsable sénior de estrategia macroeconómica de Nordea AM

Renta fija

En el espacio de la renta fija de EE. UU., el tema que concita la atención ahora es una recesión en 2021. El sentido común es a veces el menos común de los sentidos, y a menudo es mejor dejarse llevar por el viento. La economía australiana lleva 27 años creciendo, impulsada en parte sin duda por el crecimiento de China y la devaluación de su moneda. El ciclo empresarial de EE. UU. no se basa en la minería, sino más bien, y en su mayor parte, en los servicios, y estos se caracterizan por su persistencia. Lo que cambia es su naturaleza. Apple crece, pero empieza a dar síntomas de debilidad. Uber está alcanzando una fase más madura, pero todavía registra flujos de caja negativos y su salida a bolsa no ha resultado satisfactoria. Amazon y Aldi están sacudiendo el núcleo del sector minorista estadounidense, mientras que sectores más maduros intentan recortar costes e innovar. Como resultado, la productividad muestra cada más indicios de mejora en EE. UU., una evolución que debería extenderse a otros países. Desde el punto de vista de una cartera de renta fija, las expectativas de una recesión, agravadas por un impacto de los mercados emergentes, aumentaría el atractivo de las estrategias de rentabilidad absoluta de la renta fija debido a que la cobertura de la renta fija de EE. UU. lleva asociados ciertos costes.

Gunther Westen, responsable global de Asignación de Activos y de carteras de clientes de ODDO BHF AM

Gracias al cambio de rumbo de la FED, los mercados se han recuperado de la caída de mayo y han alcanzado nuevos máximos históricos, impulsando el primer semestre de 2019 a un rendimiento extraordinario. A pesar de la actual tregua comercial, el daño en la confianza en el comercio mundial es ya un hecho. Es más, los datos de producción industrial siguen deteriorándose. La continuación de la tregua comercial o incluso una cierta mejora en ese frente y los esfuerzos de los bancos centrales para amortiguar el golpe podrían dar lugar a un entorno bastante benigno por el momento.

Gunther Westen, responsable global de Asignación de Activos y de carteras de clientes de ODDO BHF AM

Sin embargo, la amenaza de que la debilidad de la industria manufacturera se extienda a la demanda de los consumidores, que sigue siendo resistente, y la persistencia de una serie de riesgos políticos también tienen capacidad de empujar a la economía mundial por el precipicio. Dadas estas numerosas corrientes cruzadas, apoyamos una postura táctica y ligeramente positiva para la renta variable, con un mayor énfasis en una posible rotación sectorial, ya que la brecha de valor y crecimiento ha alcanzado extremos históricos. Además, nos concentramos en las posiciones de carry en bonos de grado de inversión y de alto rendimiento, donde los diferenciales todavía no están en sus mínimos.

Mantenemos nuestro escenario principal y seguimos creyendo que la expansión económica continuará, aunque a menor velocidad y con una contribución diferente al crecimiento. Si bien el crecimiento de EE.UU. debería desvanecerse, la Eurozona y China podrían recuperarse un poco después de la reciente ralentización.

Dada la vulnerabilidad de la economía mundial frente al comercio, un escenario negativo es ahora más probable. Aparte de una escalada en la disputa comercial, el ciclo de expansión de EE.UU. se encuentra en una fase muy madura y el margen de error de la Reserva Federal es bastante pequeño. Además, los mercados apuestan por un mayor apoyo de las autoridades chinas que podría no funcionar como se esperaba.

Evan Brown, responsable de estrategias macro de UBS AM

Recientemente hemos cambiado nuestras perspectivas de renta variable de una posición de sobreponderación a una neutral dadas las incertidumbres que rodean el crecimiento económico y el comercio mundial. El alto el fuego acordado entre el presidente Trump y Xi en el G20 en Osaka es una buena noticia y retrasa una posible escalada adicional y los contratiempos asociados. Esperamos que la economía mundial se estabilice en última instancia sin un aterrizaje brusco, a pesar de que probablemente caiga por debajo de la tendencia en los próximos trimestres.

Esta opinión se basa en la resistencia de los mercados laborales y el consumo de las economías desarrolladas, junto con las respuestas políticas de la Reserva Federal y China para proteger sus economías. Después de que la inconsistencia de la retórica de la Reserva Federal suscitara temores de un error en la política monetaria de los Estados Unidos a finales de 2018, ha surgido un enfoque inequívocamente más acomodaticio por parte de la Reserva Federal. En nuestra opinión, es probable que la Reserva Federal reduzca los tipos de interés con el fin de volver a generar expectativas de inflación y proporcionar algún tipo de seguro contra los riesgos a la baja para el crecimiento y la renta variable. Con escasa evidencia de un impulso significativo de la inflación subyacente en EE.UU., la Reserva Federal tiene margen de maniobra.

La capacidad de China para amortiguar su economía sigue siendo clave para la economía y los mercados mundiales. Las autoridades chinas disponen de una amplia gama de herramientas políticas y han mostrado su voluntad de utilizarlas para lograr un difícil equilibrio entre la eliminación del riesgo de una economía china altamente apalancada y el apaciguamiento de la ralentización provocada por esas iniciativas de desapalancamiento.

Evan Brown, responsable de estrategias macro de UBS AM

Para lo que resta de ejercicio, esperamos que el S&P se mantenga dentro de un rango medio durante los próximos meses, ya que los datos económicos y los resultados de las ganancias se mantienen mezclados y la incertidumbre comercial sostenida sigue siendo una ligera rémora para los gastos de capital y el empleo. Sin embargo, al contrario que el año pasado, las expectativas de beneficios para 2019 se mantienen en niveles bajos (de un solo dígito) para la mayoría de los mercados desarrollados, lo que debería limitar la tendencia a la baja mientras no nos encontremos con una recesión en los resultados de las empresas. Seguimos siendo moderadamente positivos con respecto a la renta variable estadounidense durante el próximo año y consideramos que cualquier retroceso importante es una oportunidad potencial para volver a sobreponderar mientras los riesgos de recesión permanezcan atenuados, algo que podría cambiar rápidamente.

Actualmente no esperamos una recesión inminente -al menos en ausencia de aranceles adicionales-, pero estamos siguiendo de cerca los indicadores que anticipan los puntos de inflexión en el consumo estadounidense y en el comercio mundial. Las medidas de endurecimiento de la Reserva Federal del año pasado siguen siendo un contratiempo para los datos económicos de los EE.UU. a corto plazo, pero opinamos que las subidas no fueron lo suficientemente restrictivas como para causar una recesión. El comodín clave sigue siendo la relación entre los EE.UU. y China en lo que respecta al comercio y la tecnología. Además, necesitamos ver la eficacia de la amplia gama de iniciativas políticas en curso de las autoridades chinas para amortiguar la desaceleración de su crecimiento y, en última instancia, traducirse en un mayor crecimiento del comercio.

Matthew Benkendorf, director de inversión de Quality Growth (Vontobel AM)

El panorama actual de los mercados puede ser uno de los más difíciles a los que hayamos asistido. Difícil no significa necesariamente deprimente o negativo, pero no es ni fácil, ni predecible. Una serie de corrientes cruzadas -desde guerras comerciales hasta cambios en la política monetaria junto a tensiones geopolíticas- están creando un nuevo nivel de complicación que los inversores no habían experimentado nunca.

Matthew Benkendorf, director de inversión de Quality Growth (Vontobel AM)

Han pasado diez años desde la última recesión en EE.UU. Es importante mantener la perspectiva y ver que esta década, aunque no ha sufrido otra recesión, sí ha sido bastante anormal ya que se han aplicado medidas de estímulo fiscal, recortes de impuestos y una política monetaria extremadamente acomodaticia. Ahora, estamos navegando en un entorno más normal. Lo que también es crucial poder distinguir entre crecimiento cíclico y estructural. En un período tan largo de política monetaria acomodaticia y de expansión económica de Estados Unidos, muchos negocios podrían parecer estupendos, pero podrían estar surfeando una ola fácil, o como dijo Warren Buffett: «sólo cuando baja la marea se sabe quién nadaba desnudo».

Las recesiones originan una oportunidad interesante que no tiene nada que ver con cronometrarlas, sino en pensar cómo se comportarán los inversores cuando se desencadene la próxima. Creo que los inversores exageran demasiado el dolor de las recesiones. Mirando hacia atrás en los últimos 100 años, el número de recesiones ha sido de un solo dígito, y por lo general no han sido tan largas o dolorosas como anticipan los inversores. Y lo que es más importante, son grandes oportunidades. Si se hubiera comprado en cada caída profunda, incluso durante la Gran Depresión, el resultado habría sido positivo. Mientras que los inversores están aterrorizados y preocupados por esta próxima recesión, creemos que un movimiento negativo en los precios de los activos será una gran oportunidad para invertir en empresas de calidad con valoraciones con descuento. Cuando los inversores y los medios piensan en la «recesión», se quedan anclados en la reciente «crisis». Una crisis podría marcar una recesión, como lo hizo en 2008, pero no toda recesión debe ser una crisis.

Nadie puede predecir con exactitud qué va a ocurrir con la economía; nadie vio venir la Gran Recesión, y es probable que muchos no esperaran que la subida de la renta variable de este año fuera tan fuerte como lo ha sido. En lugar de centrarse en las predicciones macroeconómicas, creemos que es prudente que se adopte una visión a largo plazo y se basen en un análisis fundamental bottom-up, empresa por empresa. Si el crecimiento se ralentiza y los márgenes se comprimen, es especialmente importante poseer acciones de empresas de calidad que sean capaces de generar beneficios.

Álvaro Antón Luna, Country Head de Aberdeen Standard Investments para Iberia

Al entrar en la temporada de resultados del primer trimestre, la mayoría de los analistas de renta variable se mostraron pesimistas. Tras el enorme crecimiento interanual de los beneficios por acción (BPA) del S&P 500 en el segundo semestre de 2018, el único camino posible parecía a la baja. Los analistas tuvieron que tener en cuenta no sólo los exigentes efectos de base, sino también una ralentización sincronizada de la actividad económica mundial. El pesimismo resultante llevó a las mayores reducciones de las expectativas de BPA desde 2016. Sin embargo, dichas expectativas fueron erróneas.  En general, los resultados del primer trimestre han sido buenos, ya que alrededor de tres cuartas partes de los integrantes del S&P 500 han reportado beneficios por encima de las expectativas.

La gran pregunta a la que se enfrentan los inversores es si los márgenes han alcanzado su punto máximo. En este sentido, nuestro análisis sugiere que los márgenes operativos subyacentes se encuentran en el nivel normal para este punto del ciclo. Las empresas no parecen estar «ganando demasiado», sino simplemente cosechando los beneficios derivados de cambios estructurales hacia impuestos corporativos más bajos y de la «nueva normalidad» caracterizadas por bajos costes de financiación. Una amenaza para este escenario podría venir de la mano de los salarios, dado que la tasa de desempleo en Estados Unidos se encuentra en su nivel más bajo de los últimos 50 años. Sin embargo, no creemos que estemos ante un temor inminente. En 2018, los precios aumentaron más rápidamente que los costes laborales unitarios en EE.UU., lo que implica una expansión de los márgenes empresariales. Además, el S&P 500 contiene muchas empresas multinacionales, lo que lo aísla en cierta medida de dichos aumentos.

Álvaro Antón Luna, Country Head de Aberdeen Standard Investments para Iberia

Mientras tanto, los cambios en la política de los bancos centrales parecen haber ayudado a estabilizar el sentimiento de los inversores. Este ha sido un factor importante en la recuperación de los activos de riesgo este año. Además de la mejora de la confianza, la respuesta política de principios de año ya se está traduciendo en mejoras tangibles de la actividad económica, lo que ayuda a la economía mundial a salir de su desaceleración cíclica.

También esperamos que continúe la fortaleza del consumo estadounidense, un componente importante de la demanda mundial. Basamos esta expectativa en dos factores: en primer lugar, la fortaleza de su mercado laboral y, en segundo lugar, el hecho de que el consumidor estadounidense se ha beneficiado de la relajación de las políticas. Siempre hay salvedades y habrá que estar alerta,  pero seguimos sobreponderando la renta variable ya que sus perspectivas para el resto de 2019 parecen sólidas.

Adrien Pichoud, economista jefe y gestor de carteras de SYZ AM

La economía estadounidense sigue destacando gracias a una demanda interna firme y sostenida, pese a que el contexto de crecimiento global sigue frenando esta dinámica. La fortaleza del mercado laboral y un crecimiento leve aunque positivo en las rentas personales reales siguen alimentando el crecimiento del PIB. Las repetidas insinuaciones de la Reserva Federal acerca de que a día de hoy está dispuesta a asistir a una aceleración de la inflación de hasta el 2% o por encima de esta cota durante cierto tiempo antes de plantearse nuevas medidas de ajuste garantizan implícitamente que la política monetaria continuará siendo favorable durante bastante tiempo.

Podría decirse que la volatilidad de la renta variable estadounidense continúa siendo relativamente baja hoy en día. Con anterioridad a 2008 podemos definirlo como un contexto de volatilidad «normal», con cierta demanda de coberturas a cargo de los participantes del mercado, seguido de periodos de demanda de coberturas incluso superior. A continuación, desde 2012 hasta enero de 2018, asistimos a un entorno de volatilidad relativamente más moderada, pese a que, en tasa realizada, esta variable alcanzó su mínimo durante el verano de 2017 y experimentó algunos picos marcados (aunque breves).

La actitud más acomodaticia de lo previsto por parte de la Fed podría ampliar la tendencia alcista en los ciclos de la renta variable y la deuda corporativa y favorecer a los gestores direccionales.

Adrien Pichoud, economista jefe y gestor de carteras de SYZ AM

¿A qué riesgos podría enfrentarse la mayor economía del mundo durante los próximos meses? Persiste la divergencia en el dinamismo cíclico entre los mercados desarrollados y los emergentes. Si bien las perspectivas de crecimiento mundial son positivas, respaldadas por la resistencia de la demanda final en las grandes economías desarrolladas, la ausencia de una aceleración clara del crecimiento en Europa y China está suponiendo una decepción frente a las expectativas.

Darrell Spence, economista en Capital Group

Si hay algo que puede decirse de la actual situación de la bolsa americana es que, tras más de diez años de subidas, estamos más cerca de final de esta fase expansiva. Un ciclo extendido también sugiere una senda más larga para el crecimiento de los ingresos corporativos. En nuestra opinión esto podría respaldar los precios de las acciones a pesar de que su valoración sea algo elevada y por eso pensamos que la bolsa estadounidense todavía puede ofrecer una modesta revalorización en 2019.

Pero no nos confundamos: después de una década de crecimiento, los vientos en contra están ganando fuerza. Ya sea por el aumento de sueldos o el mercado laboral restringido, la economía sigue mostrando signos de estar a final de ciclo. Es probable que estas características se hagan más pronunciadas, y supongan un mayor estrés para las compañías y para la economía.

Darrell Spence, economista en Capital Group

En este momento tardío del ciclo, los excesos se acumulan inevitablemente y el riesgo aumenta. ¿Cuáles son los excesos de hoy, y cuáles son los riesgos? Pueden encontrarse en los balances contables inflados de compañías que han tenido un atracón de deuda. En el sector empresarial no financiero de Estados Unidos, los préstamos alcanzaron el 46,7 % del PIB a finales de 2018, una cifra récord.

Gran parte de esta deuda barata se ha empleado para financiar dividendos, recompra de acciones, fusiones & adquisiciones. Desde 2013, las dos primeras opciones han superado, generalmente, los niveles de flujo de caja disponible. En muchos casos, la emisión de deuda ha cubierto la diferencia, y ha inflado así el crecimiento de ganancias por acción de forma artificial y disparado los precios del mercado de valores.

Este tipo de ingeniería económica no puede durar eternamente. Muchas compañías tendrán que abstenerse de generar más deuda, ya sea a causa del aumento del tipo de interés o de las condiciones de crédito más restringidas, y los dividendos, recompras y fusiones & adquisiciones (M&A) tendrán que reducirse. Esto supondrá una mayor presión sobre la valoración de la renta variable, y es posible que desencadene una oleada de cancelaciones de deuda.

Pero sin un catalizador, como un mayor tipo de interés o una ralentización del crecimiento económico, estos excesos continuarán acumulándose, y posiblemente potenciarán la valoración de las acciones a corto plazo si bien, al cabo del tiempo, provocarán una mayor volatilidad del mercado. A fecha de 31 de mayo de 2019, la relación precio-beneficios para el Standard & Poor’s 500 Composite Index era de 16,5, por encima de la media de 15 en 10 años.

La selección es la clave.

Diego Fernández Elices, director general de inversiones de A&G Banca Privada

En lo que a la economía se refiere, nos enfrentamos a un momento de gran relevancia. El ciclo está muy avanzado y nos acercamos a la fase de contracción, pero, hasta la fecha, la realidad es que unos buenos datos domésticos chocan con la debilidad del sector exterior. En cualquier caso, los malos datos de empleo conocidos recientemente, un dato de ISM flojo y la presión que experimentan los márgenes empresariales sugieren cautela. El impacto de unos beneficios empresariales más débiles está comenzando a notarse en el mercado laboral y algunos índices de confianza empresarial han sufrido fuertes retrocesos.

Es pronto para hablar de evidencias de recesión, aunque las probabilidades, según todos los modelos predictivos, incluyendo el de la propia FED, han subido notablemente. Si la incertidumbre actual se alargara e impactara al consumidor, ese escenario negativo ganará enteros, pero en caso de alcanzarse un acuerdo comercial entre EE. UU. y China, el sector exterior podría recuperarse y extenderse el ciclo durante unos trimestres más.

Diego Fernández Elices, director general de inversiones de A&G Banca Privada

En términos de valoración, las bolsas americanas están algo caras, pero no pensamos que éste sea un argumento suficiente para desencadenar fuertes caídas. Lo que sí nos parece algo más peligroso es lo alto que está el listón en cuanto a expectativas, tanto de beneficios empresariales, como en política monetaria.

En política monetaria, el mercado está dando por hecho el recorte de tipos de interés por parte de la FED en julio o como muy tarde, en septiembre. Estas noticias recientes han impulsado fuertemente al alza tanto el precio de los bonos como de las bolsas, pero en algún momento el deterioro de la macro, en lugar de interpretarse como positivo por el hecho de dar argumentos a la FED para recortar tipos, será interpretada como negativo. De hecho, ese ha sido el patrón histórico de las bajas de tipos: mercado al alza inicialmente, para unos meses después deshincharse.

En cuanto a los beneficios empresariales, tras unas revisiones a la baja significativas, se espera una ligera caída de los beneficios empresariales del índice S&P 500 para el segundo y tercer trimestre de este ejercicio. Las estimaciones del cuarto trimestre, sin embargo, no se han revisado aún a la baja y de cara al ejercicio 2019 completo, a pesar del deterioro económico, se continúa esperando un crecimiento de beneficios de casi doble dígito. 

Por todo lo anterior, en un contexto de riesgos crecientes, pero aún con un fuerte soporte tanto de política monetaria como fiscal, pensamos que el mercado se mantendrá en un rango en los próximos meses, estando hoy en la parte alta de dicho rango. Se enfrentará a la realidad del deterioro de los fundamentales cuando se acerque a los niveles de 2950 del índice S&P 500, sin argumentos para romper al alza. Por la parte baja, el soporte de los bancos centrales y el interés político de Trump de mantener las bolsas más o menos estables, pudiendo modular su beligerancia en las disputas comerciales, servirá de soporte para las bolsas, que difícilmente perderán el nivel de los 2750 puntos del índice si el deterioro reciente no se acentúa.