Entrevista a David Older y Rose Ouahba, los nuevos gestores del fondo Carmignac Patrimoine

  • 11-04-2019

  • 9 minutos

David Older y Rose Ouahba, los nuevos gestores del fondo Carmignac Patrimoine

Treinta años después de la creación de Carmignac, la filosofía de inversión del fondo Carmignac Patrimoine permanece inalterada pese a que principios de año Edouard Carmignac abandonase el fondo del que había estado al frente desde 1989. A partir de entonces, el fundador del grupo francés renunciaba a sus funciones de gestor, siendo asumidas por el director de renta variable, David Older, y la directora de renta fija, Rose Ouahba. El objetivo de Older y Ouahba se centra en reforzar la generación de alfa y prestar una atención especial a la gestión del riesgo en este complejo contexto internacional.

David Older

Se incorporó a Carmignac en 2015 como gestor de fondos y, posteriormente, fue nombrado responsable de renta variable en 2017. Older es experto en tecnología, telecomunicaciones y medios a escala internacional, y su dilatada experiencia en términos de generación de alfa y estrategias de gestión long-short resultará vital en esta compleja coyuntura.

Rose Ouahba

Se incorporó a Carmignac en 2007 en calidad de gestora de fondos para asumir la gestión del componente de renta fija de Carmignac Patrimoine. Fue nombrada responsable de renta fija en 2011. A lo largo de los años, Ouahba ha reforzado y reorganizado el equipo para fortalecer nuestra exclusiva filosofía de inversión «sin restricciones».

Entrevista a David Older y Rose Ouahba, Carmignac Patrimoine

Ahora que Edouard Carmignac ha dejado de pertenecer al equipo que gestiona Carmignac Patrimoine, ¿cómo se gestionará el Fondo en adelante?

Rose Ouahba: En la actualidad, el Fondo Carmignac Patrimoine está gestionado exclusivamente por David y por mí. Sigo encargándome de la gestión de la cartera de renta fija, de la que he sido responsable desde mayo de 2007, mientras que David gestiona el componente de renta variable a su entera discreción. La estructuración de la cartera corre a cargo de los dos y se deriva de análisis tanto top-down como bottom-up.

David ha estado involucrado en la gestión de Carmignac Patrimoine desde junio de 2015. En un primer momento, fue responsable de la gestión de la exposición y la selección de valores para el segmento de comunicación, medios, Internet y tecnologías de la información en el componente de renta variable. Posteriormente, amplió sus funciones para abarcar el mercado estadounidense en su conjunto (excl. materias primas) y, finalmente, se convirtió en cogestor de Carmignac Patrimoine en septiembre de 2018. En consecuencia, llevamos bastante tiempo trabajando juntos y hablamos y compartimos puntos de vista a diario.

¿Por qué hay dos gestores al mando de este Fondo?

David Older: Una estrategia mixta requiere contar con unos conocimientos exhaustivos tanto en renta variable como en renta fija. Si bien Rose y yo tenemos una contrastada trayectoria en nuestras clases de activos respectivas, también estamos acostumbrados a trabajar juntos, dado que la renta variable y la renta fija están intrínsecamente relacionadas. Por tanto, intercambiamos opiniones y aprendemos mutuamente de los ámbitos en los que estamos especializados para optimizar la estructura general de la cartera del Fondo. Al centrarnos en nuestro saber hacer individual al tiempo que aprendemos el uno del otro, la gestión de Carmignac Patrimoine resulta única. Asimismo, recurrimos a todo el equipo de gestión del Fondo para que nos ayude en el proceso de toma de decisiones. No en vano, el enriquecimiento mutuo entre los equipos de renta variable y renta fija forma parte del ADN de Carmignac. Los miembros de nuestros dos equipos deben superar el mismo proceso de contratación, liderado de forma conjunta por Huseyin Yasar, gestor de renta variable, y de Pierre Verlé, responsable de Crédito. El objetivo de este proceso es crear una cultura transversal en toda la firma en torno a la inversión, de cara a fomentar el intercambio de opiniones constructivas y de ideas. Además, los equipos de renta variable y Crédito trabajan codo con codo y emiten valoraciones sobre valores en toda la estructura de capital para seleccionar los instrumentos más adecuados para Carmignac Patrimoine en función de múltiples factores. Por último, el equipo Multiactivo y los analistas de divisas también trabajan con nosotros dos, principalmente para cuestiones de estructura de cartera.

¿Presenta el Fondo alguna novedad? ¿Cuál será su enfoque para el Fondo?

Rose Ouahba: La filosofía general del Fondo permanece inalterada, aunque nuestro proceso se ha visto reforzado en ambos componentes (renta variable y renta fija) gracias a la contratación de nuevos profesionales de gran talento. El Fondo está gestionado de forma discrecional y no referenciada. Carmignac Patrimoine cuenta con un enfoque basado en convicciones que nos permite estructurar una cartera que carece de limitaciones en términos de sectores, regiones o activos. Debido a su idiosincrasia, Carmignac Patrimoine es un Fondo de asignación de activos. Por tanto, las ponderaciones y enfoques a la inversión individuales de los componentes de renta variable, renta fija y divisas se basan principalmente en nuestro análisis top-down.

Como responsables del equipo, hemos reforzado nuestras capacidades de generación de alfa durante los últimos años mediante el fortalecimiento de los equipos y la aplicación de un creciente énfasis en la disciplina. La disciplina forma parte de nuestro proceso. El tamaño de las posiciones se monitoriza de forma exhaustiva según la evolución de los perfiles de riesgo/remuneración durante el periodo en el que los títulos están en cartera, lo que permite maximizar el alfa. Por último, la disciplina también exige una supervisión constante de la validez del argumento de inversión.

Además, hemos reforzado el proceso para mejorar drásticamente el historial de nuestras convicciones top-down. Con la ayuda del recién creado Comité de Inversiones Estratégicas (compuesto por Edouard Carmignac, David Older, Frédéric Leroux, Didier Saint-Georges y yo), en calidad de gestores del Fondo Carmignac Patrimoine priorizaremos la implementación de convicciones top-down a medio plazo sobre la base de un riguroso proceso de selección y de un seguimiento documentado de las posiciones. A su vez, esto minimizará las intervenciones a corto plazo, que suelen lastrar la rentabilidad, al tiempo que garantiza que las conclusiones de nuestros análisis quedan reflejadas adecuadamente en las carteras. Las posiciones principales de Carmignac Patrimoine serán objeto de debate y análisis semanalmente en el Comité de Inversiones Estratégicas.

¿Cómo llevan a cabo el proceso de inversión? ¿Cómo toman las decisiones de inversión?

David Older: Únicamente Rose y yo tomamos las decisiones de inversión finales. Asumimos la responsabilidad de todas las operaciones implementadas en el seno de la cartera y de la monitorización de las posiciones.

De cara a ayudarnos en nuestro proceso de toma de decisiones, contamos con las aportaciones de todo el equipo de gestión del Fondo. Las nuevas ideas de inversión se debaten en la reunión diaria de la mañana, en la que participan todos los gestores de fondos y analistas.

Por último, el Comité de Inversiones Estratégicas también ayuda a los gestores de carteras a sacar partido de unas convicciones de mercado top-down más sólidas y duraderas. Todos los miembros aportan ideas que se debaten en el Comité. Estos debates tienen por objeto intercambiar y analizar argumentos, para lo que nos servimos de los análisis de mercado, de nuestros conocimientos y de nuestros análisis internos.

En vista del contexto de mercado actual, ¿qué puede ofrecer este Fondo que no puedan ofrecer otros?

Rose Ouahba: La filosofía de Carmignac Patrimoine no ha variado. El objetivo del Fondo es lograr una sólida rentabilidad a medio plazo a través de la generación de alfa, de visiones top-down basadas en sólidas convicciones y de la gestión del riesgo de caída en periodos de marcadas correcciones en el mercado.

La exclusiva combinación de clases de activos respaldada por el saber hacer del equipo, que combina las visiones top-down del Comité de Inversiones Estratégicas con nuestra experiencia en la asignación de activos, garantiza que el Fondo brinda unas sólidas rentabilidades al tiempo que preserva el capital durante periodos de volatilidad en el mercado.

¿Cómo aborda un gestor de fondos los principales riesgos políticos a escala mundial que existen en la actualidad?

David Older: En un entorno ya de por sí caracterizado por las incertidumbres en los planos económico y monetario, el riesgo político constituye actualmente otro factor que incrementa la volatilidad en los mercados internacionales. Como gestores del riesgo, tratamos de obtener una visión global valorando las repercusiones generales de los riesgos políticos en una región geográfica determinada, todo ello gracias a nuestro equipo internacional compuesto por profesionales de más de quince nacionalidades.

Cualquier acontecimiento político puede provocar turbulencias en los mercados financieros este año, desde las negociaciones sobre el brexit entre la Comisión Europea y el Gobierno británico hasta los nuevos giros en las conversaciones comerciales de China y Estados Unidos, pasando por las elecciones europeas que se avecinan. La multitud de posibles desenlaces y la incierta coyuntura plantean un reto para los inversores que buscan obtener rentabilidades al tiempo que capean el riesgo en los mercados. Durante los próximos meses, o incluso semanas, estos importantes riesgos desde el punto de vista de la confianza de los inversores y de los consumidores —y, por tanto, del crecimiento económico— alcanzarán un punto crítico, por lo que son fuente de volatilidad y preocupaciones a corto plazo.

En términos más concretos, resulta indudable que el Reino Unido es uno de los países que mayores riesgos presenta. En estos momentos, en el plano de la renta variable, contamos con una exposición muy reducida a las empresas británicas, especialmente aquellas cuya actividad está orientada al mercado interno. Preferimos las firmas multinacionales que operan a escala internacional, dado que buena parte de las repercusiones dependerán de la evolución de la libra.

Rose Ouahba: En el plano de la renta fija, seguimos manteniendo una estrategia «barbell», caracterizada por la asignación tanto a activos de bajo riesgo como a activos de mayor riesgo en una misma cartera, dado que la falta de visibilidad en el frente político debería seguir apuntalando algunos activos refugio concretos (especialmente la deuda pública core y semi-core). Asimismo, contamos con una asignación selectiva a los productos de mayor riesgo (deuda pública periférica, deuda emergente y situaciones especiales en deuda corporativa de alto rendimiento). Por tanto, así es como nuestra estructura de cartera actual aborda los principales riesgos políticos.

En su opinión, ¿dónde reside el mayor potencial alcista en los mercados bursátiles?

David Older: Los inversores en renta variable difícilmente olvidarán estos dos últimos meses. Tras registrar su peor rentabilidad mensual desde 1931 en diciembre, el mercado bursátil comenzó el año registrando su quinto mejor mes de enero en términos de rentabilidades. Ante el ensombrecimiento de las perspectivas para el crecimiento económico y la menor probabilidad de presenciar sorpresas positivas en el plano monetario o político, decidimos priorizar las estrategias de generación de alfa, al tiempo que evitamos sesgos sectoriales marcados.

Desde principios del año, hemos incrementado gradualmente nuestra exposición a la renta variable: hemos aprovechado las oportunidades para invertir en compañías con sólidos fundamentales y unas cotizaciones atractivas, principalmente en China. Además, hemos aumentado nuestra exposición al sector de salud mediante la incorporación de las firmas Illumina y Medtronic a nuestra cartera. La inversión temática sigue constituyendo un pilar fundamental de nuestra estrategia de generación de alfa. Por ejemplo, consideramos que el segmento de aerolíneas de bajo coste resulta atractivo, por lo que hemos incrementado recientemente nuestra exposición a este sector al iniciar una posición en Spirit Airlines. Debido al gran tamaño de su mercado objetivo y a la flexibilidad de precios que ofrecen a los viajeros que buscan comprar a precio de ganga, estas aerolíneas operan en un sector con sólidas perspectivas de expansión. Sin embargo, también monitorizamos estrechamente las valoraciones en un entorno que sigue siendo convulso.

¿De qué modo afectarán las anteriores subidas de tipos de interés a los mercados de renta fija y a la rentabilidad de las posiciones de renta fija en cartera?

Rose Ouahba: La normalización de los tipos en EE. UU. ha constituido una de las temáticas principales en los mercados de renta fija durante los últimos años, especialmente en 2018, cuando la Fed realizó cuatro subidas consecutivas a la luz de la sólida resistencia que mostraba la economía estadounidense frente al resto del mundo. En consecuencia, este entorno de liquidez propició una marcada apreciación del dólar estadounidense y lastró la deuda emergente y los mercados de Crédito. Si bien nos vimos penalizados por nuestra asignación a los mercados emergentes en Carmignac Patrimoine el pasado año, ya habíamos reducido el riesgo en nuestro componente de deuda corporativa durante los dos últimos años, antes de la ampliación de los diferenciales del segundo semestre de 2018.

Sin embargo, creemos que este año la Fed adoptará un tono menos restrictivo a través de una interrupción en su ciclo de subidas de tipos, dado que prevemos que la economía estadounidense se ralentizará progresivamente en 2019. En este contexto, preferimos implementar una estrategia de arbitraje en lugar de una direccional en la curva de rendimientos estadounidense a través de un posicionamiento a favor de la inclinación de la curva (es decir, un posicionamiento largo en bonos con vencimientos cortos y un posicionamiento corto en bonos con vencimientos largos). Además, este tono menos restrictivo de la Fed seguramente conllevará una depreciación del dólar más adelante lo que, en última instancia, debería aliviar en cierto modo la presión sobre los bonos emergentes. En Europa, la anémica inflación de la zona euro debería permitir al BCE apuntalar las condiciones económicas y resulta favorable para las estrategias de carry en países periféricos y semi-core.

Por último, en este contexto de finales de ciclo, los mercados de Crédito deberían analizarse en gran profundidad y teniendo en cuenta sus propias particularidades. Sin embargo, esta coyuntura resulta favorable para la selección activa de bonos. Dado que la dispersión ha llegado para quedarse, esperamos mantener un perfil de riesgo general prudente y asignar el capital de forma rentable a los nichos de mercado, donde la combinación de aversión al riesgo y reducción de la liquidez generará oportunidades idiosincrásicas para los inversores con un mandato flexible.

¿Qué tendencias y disrupciones afectarán al mercado en el futuro? ¿Constituyen estas cuestiones una oportunidad para los inversores o más bien un reto?

David Older: La identificación de las próximas tendencias disruptivas constituirá una fuente de rentabilidad a largo plazo para los inversores, pero este segmento alberga numerosos subsegmentos y no todas las empresas saldrán victoriosas. 

El sector tecnológico es uno de los componentes clave de nuestro conjunto de inversiones. Nos hemos fijado el objetivo de identificar las tendencias más prometedoras, no solo en el marco del sector tecnológico, sino también en cualquier sector afectado por la revolución digital. Identificamos tendencias que presentan parámetros universales y que se pueden replicar fácilmente en todas las regiones y negocios. Nos valemos de múltiples criterios a la hora realizar nuestros análisis, como los mercados accesibles y de gran envergadura y la capacidad para establecer una red consolidada de cara a generar sólidas barreras de entrada, así como la existencia de una «demostración conceptual» (un modelo de negocio que ya dé frutos en otro sector o región del mundo). Por ejemplo, una de nuestras posiciones actuales basadas en sólidas convicciones es Mercadolibre, una plataforma de comercio online que opera en Latinoamérica. Actualmente, la firma está desarrollando su negocio de pagos en el seno de un segmento infrapenetrado de la región utilizando el mismo patrón de éxito utilizado por PayPal y eBay hace unos años.

Posteriormente, nos aseguramos de que nuestras inversiones se centren en las que, en nuestra opinión, serán las empresas más innovadoras ignoradas por el consenso del mercado. Nuestra exposición al sector tecnológico está extremadamente diversificada en términos de regiones, negocios y capitalizaciones bursátiles. Nos centramos en firmas de elevada calidad con modelos de negocio sobresalientes y sostenibles, con un crecimiento sólido y predecible y con menores niveles de apalancamiento. Nuestro objetivo constante es aprovechar aquellas oportunidades que el consenso está pasando por alto.

Por ejemplo, el segmento de software para empresas nos resulta interesante, dado que se beneficia de un contexto positivo de aumento del gasto por parte de aquellas empresas que buscan modernizar y asegurar su infraestructura informática. Las dos grandes temáticas en el universo tecnológico (esto es, la digitalización y la analítica de Big Data) juegan a favor del segmento del software. Además, el paso de un modelo basado en las licencias de software a uno de suscripción está mejorando el perfil financiero de las firmas de software con el tiempo.