Guinness Global Energy: perspectivas para el petróleo en 2019

  • 09-01-2019

  • 5 minutos

2018 fue un año duro ya que la OPEP intentó mantener un mercado de petróleo volátil en equilibro y conseguir un nivel precio de petróleo aceptable para sus miembros de cara a un fuerte crecimiento de la producción en EE.UU. Desde la gestora Guinness AM nos comparten sus pensamientos sobre 2018 y nuestro panorama para 2019 y en adelante.

2018 a revisión

En 2018 vimos un mercado de petróleo equilibrado en la media, aunque aflojó en la última parte del año. La OPEP actuó racionalmente con un incremento de output a mitad de año, respondiendo a la amenaza de unos mercados muy ajustados y precios insosteniblemente altos, pero sus esfuerzo vino en mal momento y coincidió con las exenciones a las importaciones iraníes y la fortaleza de la oferta onshore de EE.UU.. Los precios del petróleo corrigieron bruscamente y el año acabó con la introducción por parte de la OPEP (y algunos fuera de la OPEP) de nuevas cuotas para re-equilibrar el mercado en 2019.

Las temáticas que dominaron el mercado global de petróleo el año pasado fueron:

1) El fuerte crecimiento de la oferta fuera de la OPEP, liderado por el petróleo de esquisto de EE.UU. La producción probablemente creció en 2,4m b/día y EE.UU. onshore habría proporcionado 1,6m b/día. Un precio del petróleo WTI de $65/barril fue suficiente para incentivar un crecimiento de 100 en el número de plataformas petrolíferas onshore (alrededor de 870 a diciembre 2018) y un aumento significativo en la actividad de completación. La producción creció en Canadá (0,3m b/día) y el resto de los EE.UU. (0,5m b/día), compensado por caídas en Noruega (-0,1m b/día) y Méjico (-0,1m b/día). Otros grandes productores fuera de la OPEP como Brasil y China se quedaron planos.

2) La OPEP actuó racionalmente para equilibrar el mercado pero la volatilidad persistió. La producción de la OPEP de los 14 bajó ligeramente en 0,1m b/día con caídas de producción en la primera mitad seguidas por un aumento concertado de la producción en la segunda mitad. Venezuela, Angola e Irán experimentaron caídas en la producción en el año mientras Irak, Kuwait, EAU y Arabia Saudí ganaban cuota de mercado. Arabia Saudí generó una producción récord de 11,1m b/día en noviembre 2018. La OPEP anunció nuevas cuotas en diciembre para mantener el mercado en equilibrio en 2019.

3) La demanda creció en línea con las expectativas iniciales de 1,3m b/día, compuesta por un incremento de la demanda fuera de la OCDE de 0,9m b/día (con una aportación de 0,5m b/día de China y 0,2m b/día de India) y un crecimiento de la demanda de petróleo de la OCDE de 0,4m b/día. El crecimiento en su conjunto fue consistente con los últimos cinco años. El crecimiento de la demanda fuera de la OCDE fue atemperado por los precios más elevados del petróleo y la fortaleza del dólar, La «perdida de demanda de petróleo provocada por la sustitución de vehículos eléctricos se mantiene negligible.

Para el gas natural, 2018 fue una año de fortaleza tanto de la oferta en EE.UU como de la demanda, generando un precio del gas Henry Hub por debajo de $3/mcf durante la mayor parte del año. Los mercados internacionales de gas se ajustaron más de lo esperado reflejando una combinación de problemas a corto plazo (meteorológicos, operativos y de costes de transporte más altos) así como un cambio estructural en la demanda de generación eléctrica hacia combustibles con menor componente de carbono.

Tras un fuerte comienzo de año para las bolsas en 2018, la extrema debilidad en el precio de las commodity en el 4T llevó al sector (índice MSCI World Energy) a finalizar el año en -15,8% y por detrás del mercado en general (MSCI World-8,2%). La rentabilidad subyacente de las compañías energéticas continuó mejorando; nuestra cartera de valores de energía probablemente generó un 7% de ROCE y un 6% de rentabilidad FCF en 2018. El mercado en general continúa escéptico sobre la sostenibilidad del potencial de FCF del sector, manteniendo las valoraciones deprimidas.

Perspectivas para el 2019

Esperamos que la OPEP siga siendo disciplinada en su búsqueda de inventarios normalizados de petróleo, y buscará situar el precio de petróleo Brent a $60 por barril. La OPEP se esfuerza por encontrar un punto medio feliz para el mercado de petróleo donde satisface mejor a sus propias economías y la economía mundial se mantiene estable mientras la producción de EE.UU. crece de una manera controlada.

El sistema de petróleo de esquisto onshore de EE.UU. crecerá fuertemente este año otra vez, por encima de 1m. b/día si el Brent está en una media de $60/barril. Las compañías de E&P continuarán reaccionando a los precios del petróleo (a pesar de los mayores niveles de disciplina de capital) y el crecimiento será mayor si los precios suben más. Las limitaciones de oleoductos de Permian se resolverán para finales de año y la actividad de servicios petroleros probablemente repunte según vaya progresando el año.

Fuera de la OPEP (excluyendo EE.UU. onshore) la oferta se mantendrá en 2019 pero se verá sometida cada vez a mayor presión porque los recortes de capex en «upstream» entre 2015 y 2018 surtirán efecto. La escasez de nuevos proyectos aprobados y unas tasas de declive natural en aumento de los yacimientos existentes supone que fuera de la OPEP (y excluyendo EE.UU. onshore) la oferta se estancará a final de década, aunque los precios del petróleo suban desde estos niveles.

La demanda global del petróleo dependerá del crecimiento del PIB, que ahora se espera que esté en torno a 1,4m b/día si la previsión de PIB global del FMI de crecimiento de un 3,5% se mantiene. Fuera de la OCDE es donde se conseguirá la mayor parte del crecimiento en 2019, y China e India liderarán. Veremos más ventas de vehículos eléctricos este año pero supondrán una amenaza negligible para el crecimiento de la demanda de petróleo.

Los inventarios de petróleo de la OCDE probablemente estén en niveles similares a los de finales de 2018 pero el camino será irregular. Mirando a futuro, creemos que un crecimiento continuado de la demanda, y una caída de la oferta que no es de la OCDE ni de EE.UU., exigirá más al sistema de esquisto de EE.UU y a la OPEP, y esperamos que la OPEP gestione el mercado hacia una mayor precio en este entorno.

La demanda de gas global crecerá generosamente otra vez en 2019 empujada por el fuerte crecimiento de PIB en Asia y un cambio en la región desde carbón hacia el consumo de gas por las generadoras eléctricas.

Las valoraciones del sector en bolsa siguen a niveles deprimidos. En valor relativo de P/B (frente al S&P500), la valoración del sector está a un mínimo de 50 años, en 0,5x y justo por debajo de donde estaba en febrero de 2016 cuando el petróleo Brent estaba en $29 por barril. Creemos que una mejora del ROCE (prevemos 7% para nuestra cartera en 2019 con precios de Brent de $60, subiendo desde 1% en 2016) deberían conllevar un ratio más alto de P/B.

El FCF sigue siendo una prioridad en 2019. La presión del accionariado para que las compañías generen flujos de caja, cubran dividendos y recompren acciones, debería hacer del flujo de caja libre un asunto central. Esperamos mejoras incluso en un entorno de precios del petróleo estático.

Mirando a futuro al 2020, con un precio de $60 del petróleo, esperamos que las compañías de petróleo y gas sean capaces de incrementar la distribución a sus accionistas significativamente por primera vez en una década. Las grandes petroleras podrían incrementarla en un 50%, mientras las productoras de mediano y pequeño tamaño podrían subirlo en un 100%.

El sector en bolsa ofrece un potencial atractivo si nuestro escenario de precios del petróleo y rentabilidad se cumple. Si crees, como nosotros, en un precio a largo plazo del Brent de $60 con ROCE y retorno FCF sostenibles en sus niveles de media a largo plazo, entonces debería haber un potencial alcista del 40-50% en el conjunto energético.