La Fed parece haber llegado al final del ciclo de subidas de tipos

  • 14-01-2019

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Tras un turbulento diciembre caracterizado por la volatilidad de los mercados y la cuarta subida de la tasa de la Fed en 2018, la política monetaria de los Estados Unidos parece que va a entrar en una nueva fase: la Fed parece haber llegado al final del ciclo de alza de tasas, o parece estar cerca del mismo, y la política de tasas debería ser, en términos generales, plana en o cerca de los niveles actuales en el futuro previsible.

“Paciencia”: la nueva palabra de moda entre los responsables de políticas de la Fed

La nueva palabra de moda entre los responsables de políticas de la Fed es “paciencia“, a la vez que ven cómo evolucionan los datos en 2019. El presidente de la Fed, Powell, presentó el nuevo lenguaje en el panel con sus dos predecesores presentes el pasado 4 de enero: las actas del FOMC publicadas el miércoles pasado confirmaron que “paciencia” ya figuraba en las discusiones del Comité en diciembre; y varios otros oradores de la Fed han enfatizaron la palabra durante la semana pasada. Lea usted mismo cómo el vicepresidente de la Fed, Rich Clarida, concluyó su discurso en Nueva York el jueves:


“Comenzamos el año tan cerca de nuestros objetivos asignados como no lo habíamos hecho en mucho tiempo. Creo que la paciencia es una virtud y es una que nos podemos permitir a día de hoy.”

Rich Clarida, Vicepresidente de la Fed

Curiosamente, el límite superior del 2.5% del rango objetivo de los fondos federales no solo es igual al límite inferior del rango de las estimaciones de los participantes del FOMC de su nivel de equilibrio a más largo plazo.
También está justo en medio del rango estimado de 2-3% de lo que en PIMCO hemos estado llamando la tasa de política “Nueva Neutral” durante los últimos cinco años.

La mayoría de ustedes recordarán que Rich Clarida desempeñó un papel importante en el desarrollo y la popularización del concepto “Nueva Neutral” durante su estancia en PIMCO. Como Rich solía señalar en el pasado, la política “Nueva Neutral” es un ancla, pero no un piso ni un techo para las tasas de política reales. En esta etapa, sin embargo, el ancla parece ser muy fuerte.

A mi modo de ver, tanto la economía como los mercados están señalando que la Reserva Federal realmente ha llegado a la zona donde la política es bastante neutral y, por lo tanto, ni estimula ni obstaculiza la economía:

  • El crecimiento económico, que fue excepcionalmente fuerte el año pasado, ayudado por un gran estímulo fiscal, se ha desacelerado recientemente y ahora se espera que la tendencia se acerque más a su tendencia subyacente en el transcurso de este año.
  • La tasa de desempleo cayó por debajo del 4% en la primavera pasada y, por lo tanto, se aproxima a un mínimo de 50 años, pero desde entonces se ha estado golpeando de lado.
  • La inflación subyacente estuvo cerca del objetivo del 2% durante el año pasado. El crecimiento salarial se ha acelerado, pero también lo ha hecho la productividad, manteniendo así bajos los costes laborales unitarios.
  • Además, la curva de rendimiento ahora es casi perfectamente plana, lo que indica que los mercados también creen que la Reserva Federal ha alcanzado la zona neutral.

Con este telón de fondo y, a menos que haya choques importantes, existe una buena posibilidad de que la tasa de los fondos de la Reserva Federal flote ampliamente hacia los lados o cerca del nivel actual durante bastante tiempo. Tenga en cuenta que creemos que la Fed podría volver a ajustarse más adelante este año tras una pausa, pero esto probablemente no sea un precursor de otra serie de alzas de tasas.

Si la mitad de nuestro rango de 2-3% “Nueva Neutral” servirá como un imán para la tasa de fondos federales en el futuro previsible, ¿cuáles son las implicaciones?

Hoy, solo especularé brevemente sobre algunas, ya que pienso volver al tema en las próximas semanas.

  • Primero, si la Reserva Federal mantiene las tasas en la zona neutral en lugar de empujarlas a un territorio restrictivo, la expansión tiene más espacio para ser ejecutada, esa es la buena noticia. La mala noticia es que si las tasas alcanzan su nivel máximo en los niveles actuales o solo ligeramente superiores, la Fed solo tiene alrededor de 250 puntos básicos para gastar cuando llegue la próxima recesión, solo la mitad de las municiones que gastó en descensos anteriores.
  • En segundo lugar, una línea plana extendida de la tasa de fondos podría terminar con la tendencia de aplanamiento de la curva de rendimiento que se había implementado durante gran parte del ciclo de ajuste de la Reserva Federal. Dado que es probable que la Fed continúe agotando su balance general durante la mayor parte o todo el año y que la oferta de bonos nuevos sea amplia debido al gran déficit presupuestario, el siguiente movimiento importante en la curva es más probable que sea un empinamiento que un aplanamiento.
  • En tercer lugar, el final o casi el final del ciclo de caminata puede terminar o incluso revertir la tendencia alcista del dólar que ha estado vigente desde la primavera pasada. Sin embargo, dada la debilidad económica y las incertidumbres políticas en Europa y la continua desaceleración de China, es difícil tener mucha convicción en esta etapa.
  • Cuarto, una Reserva Federal “Neutralista Nueva” y una posible estabilización del dólar o incluso una reversión eliminarán dos de los tres negativos externos para los activos de EM que operaron durante gran parte del año pasado. Sin embargo, el tercer negativo externo, la desaceleración del crecimiento de China, sigue vigente por el momento, lo que exige una continua cautela en los ME.
  • En quinto lugar, un endurecimiento final o casi final de la Fed dificultará aún más que el BCE y el Banco de Japón comiencen a salir de las tasas de políticas negativas este año, ya que el riesgo de una revalorización de la moneda no es bienvenido (no es bienvenido porque la inflación se mantiene significativamente por debajo del objetivo). Esto significa que ambos bancos centrales prácticamente no tendrán municiones cuando llegue la próxima recesión.

Dicho todo, disfruten del nirvana “Nuevo Neutral” mientras dure.