¿Le prestaría dinero a este hombre? – Janus Henderson Investors

  • 21-12-2018

  • 4 minutos

Ante el aumento del déficit presupuestario estadounidense a 1 billón de dólares el año próximo, lo que tendrá como resultado una mayor emisión del Tesoro estadounidense, Janus Henderson Investors expone las consecuencias clave para los inversores en renta fija.

La clave está en hacer pesas

En realidad no estamos hablando de prestarle directamente al tío Sam, pero el gran tamaño de la economía estadounidense (25 % del producto interior bruto mundial, PIB) y la historia del dólar estadounidense como moneda de reserva hacen que el mercado de renta fija estadounidense sea el mayor y más líquido del mundo. También domina los índices de renta fija, que por su confección basada en normas están ponderados hacia las naciones más endeudadas.
 
Cuando se trata de los índices globales de renta fija, el peso pesado es EE. UU. Y su influencia es cada vez mayor, con cerca de un 40 % de los índices de renta fija globales (ver gráfico), mientras que EE. UU., Japón, Alemania y Francia en su conjunto representan dos tercios de la exposición del país. Como gestor de renta fija global, esto es una razón por la que creemos que el índice no es el mejor punto de partida para elaborar una cartera, dados dichos sesgos de los índices de referencia.

Figura 1: Desglose del Barclays Multiverse, %

Source:  Bloomberg  Barclays Multiverse Index, 31 de octubre de 2018

Explosión de la deuda

La mala noticia es que esto podría empeorar, puesto que EE. UU. está endeudándose a marchas forzadas. Con la economía estadounidense en expansión y el desempleo oficial en el 3,7 % (el más bajo en casi 50 años y por debajo de los cálculos de la Oficina Presupuestaria del Congreso del tipo natural [o de equilibrio]), cabría esperar cierto grado de responsabilidad fiscal, haciendo que los ingresos fiscales aumentasen los ingresos y construyendo un colchón para la próxima recesión. En realidad está ocurriendo lo contrario, siendo probable que los recortes fiscales/el programa de gasto tengan como resultado un déficit presupuestario del 5 % del PIB en los próximos años (1 billón de dólares en términos de efectivo disponible para 2019). Desde la Segunda Guerra Mundial, EE. UU. ha registrado déficits presupuestarios superiores al 5 % del PIB en solo dos períodos: 1983 y 2009-2012, tras la crisis financiera.

Además, el sector empresarial estadounidense también ha estado emitiendo deuda de baja rentabilidad para recomprar acciones e incrementar el apalancamiento del balance. Esto aumenta las ganancias en las épocas de bonanza, pero tiene el efecto contrario en una recesión.El mercado estadounidense de bonos corporativos de grado de inversión ha crecido de los 2 billones hasta los 6,3 billones de dólares en una década y las calificaciones crediticias medias se han deteriorado hasta el punto de que las empresas con calificación BBB (la más baja en el grado de inversión) suponen ahora la mitad de ese universo.

Figura 2: Proyecciones de déficit de la Oficina Presupuestaria del Congreso en miles de millones de dólares

Fuente: Oficina Presupuestaria del Congreso, Abril 2018

A corto plazo, este aumento del gasto ha ayudado a impulsar una «subida de azúcar», que esperamos que se desvanezca en 2019 debido al efecto combinado de una política monetaria más ajustada y del desvanecimiento del estímulo fiscal, a medida que el banco central estadounidense sigue subiendo los tipos de interés a corto plazo.

Riesgo de refinanciación

Este cóctel de mayor emisión de deuda y de subidas de tipos trimestrales regulares de la Reserva Federal significa que el Tesoro estadounidense refinanciará más deuda a tipos de interés más elevados. El vencimiento medio de la deuda soberana estadounidense ha aumentado desde su media histórica de 5 años, pero sigue siendo más breve que muchos de sus equivalente de otros mercados desarrollados. En la práctica, esto supone que dos tercios de los bonos del Tesoro en circulación deberán refinanciarse solo en los próximos cinco años a tipos mucho más elevados que antes: en torno al 3 % en base a los niveles actuales del mercado, lo que es considerablemente más que la media de la última década.

Figura 3: deuda negociable al margen de la Reserva Federal: desglose por vencimiento

La deuda soberana estadounidense es sensible a un tipo a corto plazo más elevado: la mayoría de la deuda soberana estadounidense en circulación tiene un vencimiento inferior a los 5 años.

Fuente: Tesoro, BEA, Haver Analytics, DB Global Research, octubre 2018

Si bien la rentabilidad del 3 % disponible para los bonos del Tesoro estadounidenses es la más elevada desde 2008 y son buenas noticias para los ahorradores nacionales estadounidenses, para los inversores extranjeros estas rentabilidades más elevadas son puramente ópticas para los que invierten sobre una base de cobertura de divisas. Los tipos de interés más elevados a corto plazo en EE. UU. están afectando a los costes de cobertura y agorando el potencial de rentabilidad para muchos inversores no estadounidenses que invierten en el mercado estadounidense. Prevemos que la demanda de compradores extranjeros baje en un momento en que es probable que la oferta del Tesoro aumente para compensar el gasto gubernamental y un déficit en los ingresos fiscales, un escenario que debería hacer que suban las rentabilidades, si todos lo demás se mantiene igual.

Figura 4: poca rentabilidad para la cobertura de divisas

Fuente: Bloomberg, 28 de septiembre de 2018,

Es necesario cierto contexto

Dada la posición dominante del dólar estadounidense en el sistema financiero, el mercado de deuda soberana estadounidense sigue siendo un refugio en tiempos de tensiones significativas. Sin embargo, en un entorno en el que suben los tipos y en el que la Reserva Federal sigue reduciendo los estímulos, el beneficio de la diversificación que supone el poseer bonos del Tesoro estadounidense se ve debilitado en cierta medida. Como resultado, seguimos favoreciendo zonas geográficas en las que los bancos centrales son neutrales o están a la espera, como Australia y Nueva Zelanda, los bonos a más largo plazo europeos, donde la curva de rentabilidad es relativamente pronunciada, y también Canadá, donde las subidas de tipos se ven plenamente reflejadas en los precios y donde un alto nivel de endeudamiento del sector privado es probable que limite los tipos a más largo plazo.
 
Mientras que el resto del mundo sigue vinculado a los mercados estadounidenses, ellos responden en diferentes grados. La Reserva Federal está normalizando más rápido que el resto del mundo desarrollado, lo que perpetuará la divergencia en los tipos oficiales y probablemente presente oportunidades atractivas en los mercados globales de deuda soberana.

Este documento recoge las opiniones expresadas por el autor en el momento de su publicación y podrían ser diferentes de las de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Cualquier instrumento, fondo, sector e índice citados en este artículo no constituyen ni forman parte de ninguna oferta o solicitud para comprar o vender alguno de ellos.

Las rentabilidades pasadas no son promesa o garantía de rentabilidades futuras. Todas las cifras de rentabilidad incluyen tanto los aumentos de las rentas como las plusvalías y las pérdidas, pero no refleja las comisiones actuales ni otros gastos del fondo.

La información contenida en el presente artículo no constituye una recomendación de inversión.

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