Luca Paolini (Pictet AM): «Las expectativas respecto a los bancos centrales son excesivas»

  • 16-09-2019

  • 4 minutos

Luca Paolini, estratega jefe de Pictet AM, no cree que la última reunión del BCE suponga un cambio. El experto considera que las expectativas de los inversores respecto a estímulos monetarios adicionales de los bancos centrales exceden lo que los responsables de política monetaria lograrán. Os dejamos a continuación con sus consideraciones y su perspectiva inversión a nivel global.

Las expectativas respecto a los bancos centrales son excesivas

No creo que última reunión del BCE suponga un cambio. Básicamente ha hecho lo que el mercado esperaba, como muchas veces en el pasado. Hay que tener en cuenta que la mayoría de inversores parecen convencidos de que los bancos centrales irán al rescate con estímulo monetario agresivo. No compartimos su optimismo. Aunque las condiciones monetarias se relajarán los próximos meses, con la Reserva Federal reduciendo de nuevo tipos de interés y el BCE comprando de nuevo activos, las expectativas de que los bancos centrales del mundo proporcionen un estímulo monetario de hasta 1,5 billones de dólares en próximo año son excesivas.

Crecimiento económico mundial del 2% este año

Sin embargo, nuestros principales indicadores apuntan a un crecimiento mundial tenue los próximos meses, ya que la incertidumbre de la guerra comercial afecta a la producción industrial y el sentimiento empresarial, especialmente en economías desarrolladas. De hecho las perspectivas para sectores orientados a la exportación son sombrías; a ello se añade la incertidumbre sobre el Brexit.

De todas formas de momento los consumidores en Estados Unidos resisten, ayudados por el aumento de salarios y caída de tipos hipotecarios, y estimamos una probabilidad de recesión global inferior al consenso. En concreto, pensamos que el crecimiento económico mundial se desacelere al 2% este año desde 3,4% en 2018 y que las economías desarrolladas sean las que más sufran. El sentimiento empresarial, por el índice de gerentes de compras, ya ha llegado a caer por debajo del umbral 50, menor desde 2012, mientras la producción industrial en economías desarrolladas se está contrayendo por primera vez desde 2016. Además, los márgenes de beneficio en el mundo están por debajo de las expectativas de los analistas por un margen considerable.

Seguimos infraponderando acciones y estamos cautos en bonos

COn este panorama seguimos infraponderando acciones y estamos cautos en bonos tras el mayor rally en 20 años (la rentabilidad a vencimiento está por debajo de cero en casi un tercio del universo global de bonos). En este período de agitación geopolítica y deterioro de las condiciones económicas mundiales sobreponderamos liquidez, francos suizos y oro, pues prevemos que ambos activos tengan buen comportamiento en un periodo caracterizado por la inestabilidad geopolítica y el deterioro de las condiciones económicas mundiales. 

Los inversores se han vuelto hacia acciones defensivas, consumo básico y salud, que han llegado a mostrar buen comportamiento y que sobre ponderamos, mientras que las pequeñas capitalizaciones han tenido un comportamiento significativamente peor. Por otra parte los sectores industriales más sensibles a la economía, industriales y TI, siguen caros, con prima de hasta 12% en relación con productos básicos y farmacéuticos.

Europa se está volviendo atractiva

Las acciones estadounidenses parecen particularmente poco atractivas en relación con otros mercados. El índice S&P 500 está a poco de máximos históricos, cuando la curva de rentabilidades a vencimiento se ha invertido y, por primera vez desde la crisis financiera global, la rentabilidad por dividendos supera a la del bono a 30 años. Los analistas han recortado las previsiones de crecimiento de beneficios en EEUU al 2,4% este año frente a 7,7% al inicio, según FactSet. Además la caída de las recompras de acciones es otra señal preocupante, dado que la última década han representado 20 % de la rentabilidad en EEUU y supuesto un tercio de la diferencia respecto de las acciones europeas.

Europa, en cambio, se está volviendo atractiva a medida que los beneficios se estabilizan y la rentabilidad de los bonos cae, de manera que sobre ponderamos renta variable europea.  Aunque Alemania puede estar en recesión técnica, los principales indicadores de Europa han estado mejorando los últimos seis meses gracias a Francia y España y una nueva ronda de estímulo del BCE debe ayudar. Reino Unido también ofrece buena relación calidad-precio. La libra esterlina está barata, las valoraciones son atractivas y una proporción sustancial de beneficios de sus empresas se genera en el extranjero. Además, su rentabilidad por dividendo, del 5 %, proporciona cierta protección.

Valoraciones atractivas en emergentes

Las valoraciones también son atractivas en mercados emergentes, especialmente Asia, donde algunos mercados periféricos se benefician de los problemas de China, pues la guerra comercial está empezando a desviar negocios a otros exportadores asiáticos. La guerra comercial ha perjudicado las previsiones económicas de los países emergentes, pero los recortes de tipos de interés han mitigado sus efectos.

Además Japón ha mostrado notable resistencia frente a un yen al alza y dada las valoraciones es posible que las acciones japonesas puedan subir hasta 20 % a medio plazo.

Bonos: lo que normalmente se consideraría seguro parece arriesgado

Las rentabilidades a vencimiento de los bonos han caído precipitadamente y lo que normalmente se consideraría seguro parece arriesgado.

La rentabilidad a vencimiento de la deuda del Tesoro de EEUU a 30 años está por debajo de 2%, por debajo de lo que nuestro modelo sugiere como razonable, en una discrepancia que nunca hemos visto.  Igualmente notable es el volumen global de bonos en rentabilidad negativa, que ha alcanzado un récord de billones de dólares. Aunque algunos argumentan que estas valoraciones están justificadas por el cambio de retórica de los bancos centrales hay que tener en cuenta que las expectativas de estímulos monetarios adicionales exceden lo que los responsables de política monetaria lograrán -la brecha entre volumen actual de estímulo monetario y expectativas del mercado nunca ha sido mayor-.

Además las valoraciones en deuda en moneda local de mercados emergentes, una clase de activos que hemos considerado baratas en relación con fundamentales desde hace mucho tiempo, también están empezando a tener difícil justificación a corto plazo. Su rentabilidad a vencimiento es 3%, pero nuestros principales indicadores económicos indican un impacto negativo de la disputa comercial y estas monedas pueden debilitarse. Así que estamos neutrales en deuda de mercados emergentes.