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Más allá de la COVID-19: la recuperación en forma de U

  • 09-09-2020

  • 5 minutos

El rebote de los mercados durante el segundo trimestre de 2020 permitió que las estrategias de bonos recuperasen la mayor parte de las pérdidas sufridas durante el seísmo inicial causado por la pandemia en marzo. Sin embargo, la segunda mitad del año será más difícil, ya que prevemos que continuarán los bajos rendimientos del efectivo y de los títulos públicos, junto con un aumento de los incumplimientos de las empresas y las rebajas de calificación.

Uno de nuestros principales temas de inversión, que desempeña un papel fundamental en la inversión en renta fija, es la intervención estatal, y ya hemos sido testigos de dos de las tres fases de intervención estatal en respuesta a la pandemia en los últimos seis meses: primero, la inyección de liquidez de marzo, y luego, la continuación del apoyo de emergencia a la caída del producto interno bruto (PIB) inducida por la pandemia. Esto comenzó en abril, pero puede continuar hasta bien entrado el otoño.

La difícil fase tres

Navegar por la tercera fase de la intervención estatal será más difícil. Se refiere al apoyo del gobierno y las autoridades del banco central a la reestructuración de las economías en su transición de una forma antigua de hacer negocios a una nueva. La dificultad radica en el hecho de que algunas de las medidas de emergencia que están en vigor desaparecen antes de que las empresas y los empleados puedan beneficiarse de cualquier nueva dirección económica. En esta tercera fase, esperaríamos ver más estímulos fiscales del tipo «fondo de recuperación» y menos apoyo directo al empleo. Sin embargo, esta transición se ve obstaculizada por la necesidad de ampliar la segunda fase debido a la amenaza persistente del virus y a la política de aprobación de los paquetes de estímulos.

El gráfico que figura a continuación muestra las solicitudes iniciales de desempleo de los Estados Unidos y es un buen ejemplo de nuestra opinión de que los datos económicos (que han rebotado desde los mínimos de los períodos de confinamiento de marzo y abril) tardarán un tiempo en volver a los niveles anteriores a la crisis. Mientras que el mercado ha debatido una recuperación en forma de V o W, nosotros hablamos de una recuperación en forma de U.

Reclamaciones iniciales de desempleo en EE. UU., del 1 de enero al 6 de agosto de 2020

Fuente: Bloomberg, 7 de agosto de 2020

No hay retorno inmediato

Hay diversas razones por las que pensamos que dentro de dos años las economías no volverán al mismo patrón en el que estaban antes de la pandemia. Se trata de algo más que el virus por sí solo, y tiene sus raíces en el sistema distorsionado de apalancamiento que existía antes de la pandemia, que ayudó a crear una desigualdad insostenible de la riqueza que, a su vez, alimentó el populismo y la inversión de la tendencia a la globalización.

Como siempre en una crisis, hay razones por las que las tendencias anteriores se aceleran y surgen nuevas tendencias. La crisis financiera mundial fue un buen ejemplo: las economías se debilitaron y luego se recuperaron, los partidos políticos cambiaron y otras tendencias preexistentes se aceleraron mientras otras nuevas entraron en vigor. El auge de las redes sociales, los teléfonos inteligentes y la tecnología continuó después de la crisis, probablemente ayudado en parte por el bajo coste de la financiación y la abundante disponibilidad de capital de riesgo. Sin embargo, el sistema bancario tuvo que reestructurarse, reduciendo los balances y el personal.

Las grandes turbulencias económicas siempre conllevan un cambio en los partidos políticos, ya que los nuevos líderes sugieren que pueden hacerlo mejor que sus predecesores, y un electorado desilusionado busca el cambio. La tendencia a largo plazo de la globalización también fue víctima de la crisis financiera mundial, y los llamamientos actuales para que se creen puestos de trabajo y las crecientes tensiones comerciales son un síntoma de ello.

La crisis de las personas

La nueva crisis es una crisis de las personas, más que una crisis financiera. Por lo tanto, más que una reestructuración del sistema financiero, los sistemas que necesitan reestructuración son los que están conectados a un cambio en la forma de vida de las personas. Consecuentemente, las tendencias anteriores que no se ven afectadas por este cambio deben continuar, y pueden recibir un impulso gracias a la disponibilidad de dinero más barato y, lo que es más importante, al creciente uso de estímulos fiscales en lugar de simplemente una política monetaria poco rigurosa.

Por ejemplo, es probable que continúe el aumento del populismo y su efecto negativo en el comercio. Pero lo más importante es que, a medida que los gobiernos se involucren más en la economía, es probable que aumenten las inversiones en proyectos medioambientales y que se preste más atención a los programas sociales. El bienestar del personal será una preocupación fundamental y los sistemas de atención sanitaria también recibirán más inversiones.

Consideraciones sobre ESG

En lo que respecta a las preocupaciones medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG, por sus siglas en inglés), la creciente atención a la «E» (medioambiental) que presenciamos antes de la crisis debería continuar a medida que la recuperación crece. La agenda de la ‘S’ (social) es más difícil de definir, pero aquellos empleadores que cuiden de su personal mediante un mayor uso del trabajo flexible y el apoyo a su bienestar podrán atraer a trabajadores de mayor valía. Por último, la consideración ‘G’ (gobernanza) también debería atraer un mayor interés, ya que las economías débiles tienden a eliminar las malas prácticas.

Los sectores que necesitan cambiar o adaptarse son los que se estaban preparando antes de la crisis en base a tendencias anteriores que ya no existen. Por ejemplo, el sector de las aerolíneas se centró constantemente en la expansión del tráfico de pasajeros, pero es posible que ahora gran parte de este crecimiento no se materialice. Muchas de las tendencias deflacionarias que existían en las décadas anteriores a la crisis ya habían empezado a manifestarse, por ejemplo, la globalización y la demografía. En los próximos 12 meses, a medida que las economías se reestructuren, es probable que el desempleo siga siendo elevado, la demanda débil y la inflación continúe en niveles bajos.

¿La inflación está al acecho?

Una vez pasada esa transición, existe la posibilidad real de que la inflación termine siendo más alta de lo que era antes. Antes de la crisis empezábamos a preocuparnos por el hecho de que muchos de los defensores de la deflación alcanzaran una cuota de mercado en la que, en lugar de buscar ganar cuota de mercado a un precio más barato, se inclinasen a subir los precios a medida que su cuota de mercado se estabilizara. Por ejemplo, las aerolíneas de bajo coste estaban aumentando los precios constantemente a medida que su competencia era eliminada del mercado. Las aerolíneas que sobrevivan a la caída actual de la demanda de viajes operarán con menor capacidad y, tal vez como resultado, con mayores costes.

Mientras tanto, la generación de los «baby boomer» se está jubilando, y por lo tanto pasando del modo de ahorro al modo de consumo. La desglobalización recibirá un nuevo impulso a medida que las cadenas de suministro se acorten (pero se vuelvan más ineficientes), se levanten barreras comerciales y los políticos traten de impulsar el empleo doméstico. Por último, a partir de sus bajos niveles actuales, prevemos que los precios de la energía podrían aumentar a medida que vayamos hacia más fuentes de energía renovable. Todos ellos son factores que podrían conducir a una mayor inflación a largo plazo.