Nuevo curso: mismos factores de riesgo (y de oportunidad)

  • 11-09-2018

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A lo largo de los pasados meses, los mercados financieros internacionales han disfrutado de un contexto macroeconómico en general favorable, caracterizado por un crecimiento moderado y sincronizado a nivel global y la ausencia de tensiones inflacionistas relevantes. Estas condiciones macroeconómicas han permitido a los principales bancos centrales seguir adelante con la normalización de sus políticas monetarias de forma progresiva, sin provocar cambios bruscos en las expectativas de los inversores.

A nivel empresarial, los resultados han seguido sorprendiendo positivamente, particularmente en Estados Unidos, ante el creciente dinamismo de la economía norteamericana, que se ha visto reforzado por la reforma fiscal llevada a cabo por la administración Trump. Así, el segundo trimestre del año se cerró con un crecimiento interanual de los beneficios de las empresas que forman parte del S&P500 del +25%, y del +9.6% de los ingresos.

A pesar de este entorno fundamental razonablemente propicio, el comportamiento de los mercados en los ocho primeros meses de este año ha sido decepcionante, con las principales referencias presentando rentabilidades negativas o casi nulas, a excepción de la bolsa estadounidense.

Este pobre comportamiento de los mercados viene explicado en gran medida por factores políticos.

Durante buena parte de este ejercicio, los mercados han tenido que afrontar la incertidumbre generada por crisis políticas como la vivida en Alemania entre el CDU y el CSU, y en Italia en torno a la formación de un gobierno de coalición entre el Movimiento Cinco Estrellas y la Liga.

Pero, sin duda, el principal factor de preocupación para los mercados durante estos meses ha sido la deriva proteccionista de Trump, y su política de introducción de aranceles a las importaciones, especialmente las procedentes de China, alimentando el riesgo de una guerra comercial a gran escala.

Las negociaciones comerciales en curso para la reforma del NAFTA (a falta de que Canadá se sume al acuerdo ya alcanzado entre Estados Unidos y México), con la Unión Europea, y con China seguirán condicionando el comportamiento de los mercados en próximas semanas y meses. Ninguna de las partes tiene interés en un conflicto comercial a gran escala, por lo que es de esperar que, entre dimes y diretes, acaben alcanzándose finalmente acuerdos que pasarán necesariamente por una mejora de los términos comerciales actuales para la economía estadounidense.

Además, Trump tiene interés en conseguir resultados en estas negociaciones antes de las elecciones que tendrán lugar en Estados Unidos el próximo 6 de noviembre, en las que se renovarán los 435 escaños del Congreso y 35 de los 100 escaños que componen el Senado (ambas Cámaras actualmente controladas por mayorías republicanas).

Muy pendientes de Italia

A este lado del Atlántico, la atención seguirá centrada en el gobierno italiano y en su presupuesto para el ejercicio 2019, que han de presentar en estas próximas semanas y negociar posteriormente con la Unión Europea. Dicho presupuesto supondrá una prueba de fuego para la política de austeridad que desde hace años viene impulsando Alemania y sus satélites dentro de la Eurozona. En el momento de cerrar este artículo, el ministro de finanzas italiano, Giovanni Tria, más prudente que Di Maio y Salvini, sigue abogando por un objetivo de déficit superior al deseado por la Comisión Europea, pero claramente inferior al límite de convergencia del 3% (según la prensa italiana, Tria estaría trabajando con un objetivo de déficit del 1.5%, que no debería suponer un conflicto irresoluble con los socios comunitarios).

Emergentes, en el foco de atención

La difícil situación por la que atraviesan algunas economías emergentes continuará siendo foco de atención durante los próximos meses. La crisis turca parece enquistada ante la negativa de Erdogan a tender puentes de diálogo con sus aliados occidentales y, muy especialmente, con Estados Unidos. Argentina ha tenido que solicitar ya ayuda urgente al Fondo Monetario Internacional, y Brasil afrontará en octubre unas inciertas elecciones presidenciales a las que no podrá presentarse Lula Da Silva por cumplir condena por corrupción. Otras economías como Indonesia y Sudáfrica están sufriendo también dificultades…

Parte de los problemas por los que atraviesan estas economías emergentes tienen que ver con sus elevados niveles de endeudamiento en dólares. La economía estadounidense impone un ritmo difícil de seguir para el resto del mundo. El proceso de normalización de la política monetaria en que se encuentra inmersa la Reserva Federal se está concretando en un encarecimiento de la financiación en dólares, así como en la apreciación de la divisa estadounidense.

El futuro de las políticas monetarias de los principales bancos centrales continuará siendo, por tanto y como siempre, un factor clave para la evolución de los mercados, no ya solo en lo que resta de ejercicio sino para el conjunto de 2019. A este respecto, la Reserva Federal estadounidense se encuentra mucho más avanzada en el proceso de normalización de su política monetaria. Es prácticamente seguro que la Fed llevará a cabo una nueva subida de su tipo de interés de referencia en su próxima reunión del 25 y 26 de septiembre y, a priori, podrían anticiparse entre dos y tres subidas más en los trimestres siguientes, hasta alcanzar su nivel neutral que en estos momentos podría estimarse próximo al 3%. Por su parte, el Banco Central Europeo tiene previsto finalizar su programa de compra de activos a finales de este año, y no espera comenzar a subir sus tipos de interés hasta, al menos, verano de 2019.

En suma, un entorno monetario que se presume como amistoso para los mercados todavía durante meses, siempre y cuando la inflación no empiece a acelerarse peligrosamente por encima del objetivo oficial del 2%. La presión en favor de un endurecimiento inesperado de las políticas monetarias sería sin duda una de las peores noticias que hoy por hoy podrían recibir los mercados.

¿Cómo enfocar las carteras para lo que resta de 2018?

El contexto macroeconómico y empresarial descrito más arriba resulta a priori comparativamente más propicio para la renta variable que para la renta fija, siendo la bolsa estadounidense la que hoy por hoy presenta una dinámica más favorable. Seguiríamos por ahora evitando el riesgo emergente y, por su particular exposición a Latinoamérica, seríamos muy selectivos a la hora de tomar posiciones en renta variable española.

Desde Capitalia Familiar EAFI abogamos por el diseño y mantenimiento de una estrategia de inversión muy flexible y adaptativa, constituida por un núcleo razonablemente estable de fondos de inversión multiactivos con estrategias de inversión poco o nada correlacionadas, que se complementaría con posiciones direccionales y de mayor riesgo relativo, a gestionar de forma activa en función de la evolución de las condiciones de mercado.