¿Qué puede ocurrirle al dólar?

  • 22-07-2019

  • 7 minutos

dólar

El presidente Trump parece querer tipos mucho más bajos y un dólar más débil. Pero esto es una visión desde la política. Si tuviéramos que conseguir esto, entonces la prima de riesgo de inflación de Estados Unidos podrían aumentar. Sin embargo, hay buenas razones por las que el dólar es fuerte. La intervención en los mercados de divisas históricamente ha tenido resultados mixtos y puede ser poco aconsejable considerando que la economía de los Estados Unidos está yendo bastante bien. Una carrera hacia la guerra de divisas puede afectar los mercados financieros, ser contraproducente en las primas de riesgo y crear aún más incertidumbre para las empresas y los consumidores. Además, no se garantiza que la intervención funcione. A menudo significa pérdidas para los bonos y los bancos centrales.

No tan volátil: la volatilidad realizada en los mercados de tipos de cambio, divisas, crédito y acciones continúa en el extremo inferior de los rangos históricos. El patrón en los últimos años ha sido que cualquier aumento en la volatilidad sea de corta duración. La presencia constante del «banco central» siempre ha llevado a la volatilidad a la baja cada vez que ha habido un aumento y, como tal, ha fomentado una mentalidad de compra en el mercado entre los inversores. La creencia entre muchos inversores es que la política monetaria y la disposición de las autoridades para reducir las tasas de interés y la liquidez de la oferta continuarán superando (perdonando el juego de palabras) cualquier inquietud sobre temas ecopolíticos como el Brexit, la disputa comercial entre Estados Unidos y China y la Sostenibilidad de las calificaciones de deuda italiana. Los recuerdos y las ramificaciones de políticas del período 2008-2009 son lo suficientemente fuertes como para influir en las características de comportamiento masivo de los mercados financieros. Los creadores de políticas no quieren otra gran crisis financiera, los inversores lo saben. Junto con el hecho de que hay una gran cantidad de dinero en efectivo en las líneas laterales, sugiere que algo realmente malo tendría que suceder si los mercados se movieran de manera descendente sostenida.

¿Podría la volatilidad de FX aumentar? – En este contexto es interesante pensar en el mercado de divisas. Ha habido algunos comentarios sobre un cambio potencial en la política de Estados Unidos hacia el dólar, y algunos incluso sugirieron que EE. UU. podría intervenir para tratar de debilitar al dólar. Es cierto que el presidente Trump ha sugerido que otros países están «aprovechándose de Estados Unidos» al tener monedas débiles frente al dólar. Cuando el presidente Draghi insinuó que el Banco Central Europeo podría suavizar la política nuevamente en la reunión de Sintra, el presidente Trump enmarcó eso en el contexto de la moneda como herramienta de política y lamentó el hecho de que la Reserva Federal (Fed) no estaba reduciendo las tasas y, por extensión, no estaba dispuesto a igualar ninguna debilidad de la moneda extranjera con un dólar más débil. Esto sugiere que la volatilidad del tipo de cambio podría estar un poco por debajo del precio.

¿Un dólar demasiado fuerte?

Señor dólar: el dólar se ha mantenido fuerte durante algún tiempo. La divergencia de las tasas de política entre los EE. UU. y el resto del mundo comenzó en 2015. Sin embargo, los rendimientos de los bonos empezaron a divergir en 2012, ya que el BCE tuvo que introducir su política de «hacer cualquier cosa» mucho después de que la Fed ya hubiera comenzado su propia política cuantitativa. El dólar se fortaleció durante 2012 y luego nuevamente en 2014. A medida que el ciclo global comenzó a verse un poco más sincronizado en 2017, el dólar se debilitó, especialmente contra el euro, pero también contra la libra, que experimentó un rally post-referéndum. Sin embargo, esto pronto dio paso a una fortaleza renovada del dólar, ya que el ajuste de la Fed realmente comenzó a marcar una diferencia sustancial en los niveles relativos de tasas de interés. Los diferenciales de las tasas de interés no son la única influencia sobre los tipos de cambio bilaterales, pero en períodos significativos son importantes, en gran medida porque reflejan divergencias en las condiciones macroeconómicas. La economía de los EE. UU. ha superado en cualquier otro lugar en los últimos años y en 2018 se benefició de un impulso fiscal que impulsó aún más el rendimiento de los bonos. El dólar subió con fuerza contra el euro y la libra esterlina como resultado.

China y FX – Claramente hay personas en el gobierno que piensan que el dólar es demasiado fuerte y que esto es un problema para la economía de los Estados Unidos. Esto puede estar vinculado a una política comercial internacional más amplia y al enfoque en China, ya que la relación dólar-yuan ha reflejado las tendencias más amplias del dólar. El yuan se recuperó frente al dólar estadounidense en 2017, pero el año pasado renunció a cerca del 10% sobre una base bilateral. Existe la sensación de que EE. UU. piensa que China deliberadamente mantiene su moneda débil para obtener una ventaja competitiva y han denunciado que Pekín ha debilitado el yuan para compensar el impacto de los aranceles estadounidenses. La realidad es que el yuan cotiza a un nivel mucho más fuerte frente al dólar que durante gran parte de los últimos 25 años. La debilidad de la moneda china, si se puede aplicar el análisis normal, ha coincidido con una desaceleración del crecimiento chino, una fuerte reducción del superávit comercial chino y una aceleración del crecimiento de Estados Unidos. No hay sorpresa allí. Sin embargo, esto ignora el ángulo político y la persistencia percibida de una posición comercial china ventajosa frente a los Estados Unidos será un motor de la política de los Estados Unidos durante algún tiempo.

¿Es posible la intervención? – Los inversores no saben cuán seriamente tomarse los mensajes de Washington. A simple vista, parece que a la Casa Blanca le gustaría que la Fed recorte las tasas (lo va a hacer) y que el dólar sea más débil. Si el dólar no se debilita por sí solo, existe el riesgo de que EE. UU. pueda intervenir. Aquellos lectores que tengan la edad suficiente para recordar cuándo fue más común la intervención oficial del mercado de divisas serán escépticos acerca de la capacidad de los EE. UU. para devaluar unilateralmente su propia moneda. Primero debe decidir qué otras monedas comprar y, por razones políticas y técnicas, no es probable que sea el yuan chino. En segundo lugar, debe poder vender suficientes dólares estadounidenses para hacer una diferencia. La política cambiaria en los EE. UU. está en el dominio del Tesoro de los EE. UU. y el vehículo para implementar la intervención en el mercado cambiario es el Fondo de Estabilización de Cambios. Esto actualmente tiene alrededor de $ 95bn en activos. Estos activos se dividen entre los Derechos Especiales de Giro del Fondo Monetario Internacional, los valores del Tesoro de los EE. UU. y las monedas extranjeras, principalmente el euro y el yen. El componente del dólar es de alrededor de $ 25bn. Podría vender todo eso y comprar divisas. Podría intercambiar sus tenencias existentes de divisas con la Reserva Federal por dólares y vender esos dólares. Podría estar de acuerdo con la Fed en una línea de crédito para vender más dólares. Cada una de esas opciones es cada vez más improbable y no está claro que la Fed acepte imprimir dinero para vender el dólar estadounidense, especialmente en un momento en que su independencia ya está siendo atacada. Para mí, esto significa que la intervención de los EE. UU. para devaluar el dólar es poco probable y, si sucede, es poco probable que sea tan efectiva.

No hay garantía de una debilidad del dólar

Siempre un perdedor – Habría consecuencias de una intervención no coordinada en el mercado cambiario. Si esto conduce a una guerra de moneda de un vecino, el riesgo es que la incertidumbre aumenta y las primas de riesgo aumentan. La inflación podría subir, o al menos la inflación esperada podría. Ser propietario de break-vens sería algo sensato si nos metemos en un frenesí de intervención de FX. También es un juego de suma cero. Alguien perderá, y la historia sugiere que son los bancos centrales o los bonos del Tesoro los que creen que pueden acosar al mercado para que acepte los niveles «deseados» para las monedas que salen peor.

La debilidad de la libra aún no ha llegado a un acuerdo: el tipo de cambio EUR / USD actual no es muy diferente a donde estaba cuando la Fed elevó las tasas por primera vez en diciembre de 2015. Por lo tanto, si la Fed reduce las tasas, no es garantía de que el dólar se debilitará, especialmente porque es probable que el BCE se debilite. Tampoco podemos descartar la flexibilización monetaria en Japón o el Reino Unido. Por lo tanto, no estoy convencido de vender el dólar. Existe un mayor riesgo de que la libra esterlina se debilite aún más cuando entramos en una nueva era política en el Reino Unido. Es probable que se diga mucho (si no se hace) entre Boris Johnson, quien será «coronado» el nuevo líder del Partido Conservador (y, por lo tanto, el Primer Ministro) y la supuesta fecha límite para el Brexit a fines de octubre. Tanto Johnson como su rival para el papel, Jeremy Hunt, han coqueteado con la idea de un Brexit sin acuerdo. Las advertencias contra esta política de varias fuentes se han intensificado en las últimas semanas. Es importante destacar que el mercado cree que un «no acuerdo» es malo para la economía del Reino Unido y si las posibilidades de que esto ocurra aumenten repentinamente, podríamos ver nuevos niveles mínimos. Sub-1.20 frente al dólar y por encima de 0.95 frente al euro son posibles. O al menos la volatilidad podría aumentar.

Incertidumbre: las políticas económicas y monetarias sensatas no necesariamente van de la mano del populismo (consulte el reciente despido del jefe del banco central turco). En un mundo de agendas políticas más extremas, se podría ver un recurso a la manipulación de monedas. Nadie quiere una moneda fuerte ahora y los costes de la devaluación no se reconocen realmente en un mundo inflacionario bajo. Pero intentar anular los mercados al establecer el precio internacional de la moneda es una política difícil, especialmente si se hace de manera unilateral. Hay pocas posibilidades de que exista una política coordinada de intervención monetaria del G7 actualmente, por lo que si los Estados Unidos actuaran solos, seguramente se volverían contraproducentes y crearían una prima de riesgo en los activos en dólares estadounidenses que podría persistir durante mucho tiempo. Creo que es poco probable que veamos una acción de política de este tipo, pero en estos tiempos, uno nunca sabe. Los tipos de cambio son difíciles de predecir en el mejor de los casos. Donde hay incertidumbre política es aún más difícil. Es por eso que una política de cobertura del riesgo de tipo de cambio sigue siendo la más sensata para las carteras de bonos internacionales.

Super Over and Out: tuve la suerte de estar en el último domingo para ver a Inglaterra ganando la Copa Mundial de Cricket. Fui con mi hijo que se ha convertido en un fanático del cricket (debe ser normal al haber pasado su primer año en la Universidad de Los Ángeles). Qué dia. El cricket era increíble, y el ambiente era otra cosa. Gran Bretaña en su mejor momento. Una multitud multicultural lo disfrutó a fondo y lo hizo aún más un espectáculo. Fue duro para los neozelandeses, pero el equipo de Inglaterra fue fantástico, y me sentí muy feliz por los dos muchachos de Yorkshire en el equipo. De hecho, el equipo también fue un crisol, un hecho que ha sido bien documentado. Todo parecía estar muy lejos del pequeño debate de Englander Brexit que todavía está en marcha. Fue genial celebrar la victoria de Inglaterra, y aún mejor celebrar el hecho de que lo mejor de Gran Bretaña es un país multicultural, internacional, abierto y amigable que puede organizar eventos muy especiales.