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Sacar ventaja en una crisis: ser sostenible y batir al mercado

  • 29-04-2020

  • 7 minutos

Ningún activo se libró de las pérdidas cuando los inversores se percataron de la gravedad de la suspensión de la actividad económica para contener el brote de Covid-19. El mercado bajista de la bolsa estadounidense más rápido de la historia, entre febrero y marzo de este año, fue también el primer desplome bursátil generalizado de la era de la inversión sostenible y el momento en el que nuestros estudios demuestran que ésta ha alcanzado la mayoría de edad.

Para calibrar el efecto de esta volatilidad en las empresas con diferentes características medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG, por sus siglas en inglés), comparamos la evolución de más de 2.600 empresas usando nuestro sistema propio de calificaciones ESG.

Estas calificaciones, que van de la A a la E, se obtienen a partir de nuestro análisis fundamental e interacciones con las propias empresas y, al igual que nuestras calificaciones globales, pretenden ser una evaluación prospectiva, en este caso del perfil de sostenibilidad de una empresa. Este sistema nos ha suministrado gran cantidad de datos para analizar la dispersión de las rentabilidades entre los cinco niveles durante el derrumbe reciente de las bolsas.

Cuando pusimos en marcha este estudio, partíamos de la hipótesis de que las empresas con buenas características de sostenibilidad cuentan con equipos directivos más prudentes y conservadores y, por lo tanto, deberían demostrar una mayor resistencia ante una crisis en los mercados.
Los datos que hemos obtenido refrendan esta opinión. Descubrimos que existía una sólida correlación positiva entre el comportamiento bursátil relativo de una empresa y su calificación ESG durante este periodo de turbulencias. Los títulos de renta variable y renta fija emitidos por empresas en la parte alta de nuestra escala de calificaciones (A y B) superaron en promedio a los que poseen calificaciones medias (C) y más bajas (D y E) en este breve periodo, observándose una relación lineal considerablemente fuerte.

Aunque hay algunos factores que invitan a la cautela, como los ajustes por la beta, la calidad crediticia y la repentina recuperación de los mercados que abordamos más adelante, acogemos con optimismo las pruebas de una relación general entre unos factores de sostenibilidad sólidos y las rentabilidades, lo que otorga aún más importancia al examen de la dimensión ESG dentro de un enfoque de análisis fundamental.

Renta variable

En los 36 días transcurridos entre el 19 de febrero y el 26 de marzo, el S&P 500 cedió un 26,9%. Entretanto, la cotización de las empresas con una calificación ESG de Fidelity alta (A o B) cayó menos en promedio, mientras que las empresas calificadas entre C y E perdieron más que el índice de referencia.

Tabla 1: La atención a los factores ESG permite batir al mercado

Fuente: Fidelity International, abril de 2020. Datos de 2.689 calificaciones de empresas.

Entre las 2.689 empresas evaluadas, cada nivel de calificación ESG equivalía en promedio a 2,8 puntos porcentuales de comportamiento bursátil frente al índice durante ese periodo de volatilidad.

Visión por sectores

Las inusuales circunstancias del derrumbe bursátil —una amplia paralización de la actividad económica para frenar la propagación del dañino Covid-19— hicieron que algunos sectores batieran de forma natural a otros dependiendo de la amenaza que el brote del virus planteaba para sus negocios.

Por ejemplo, las empresas de los sectores de tecnologías de la información y atención sanitaria se comportaron defensivamente comparadas con sus homólogas en los sectores de industria y servicios financieros. En casi todos los sectores descubrimos que la dispersión de las rentabilidades de las empresas con calificación A-E reproducía la que se había observado a nivel general.

Por ejemplo, en atención sanitaria, que fue el segundo mejor índice sectorial del MSCI con una caída del 16%, la dispersión describe un patrón similar. Los valores con calificaciones ESG de A perdieron un 12%, mientras los valores con calificación B se dejaron un 18% y el único valor con calificación E cayó un 32%. Aunque no se observaron diferencias en las rentabilidades en los valores del sector sanitario con calificaciones C y D, que cayeron de media un 20%, estos siguieron comportándose peor que las empresas con las calificaciones más elevadas.

Tabla 2: Dispersión en el sector sanitario

Fuente: Fidelity International, abril de 2020.

Merece la pena destacar que el patrón global de dispersión sin ajustar podría haber sido más sólido de no ser por el hundimiento de los precios del petróleo. Las empresas del sector energético, el peor del mercado merced a un desplome del 40%, se comportaron exactamente al contrario que sus homólogas en otras áreas.

Aquellas con la calificación ESG más alta registraron un peor comportamiento relativo, con una caída media del 49%, mientras que las empresas con la calificación más baja batieron al sector en un 3%. Este giro podría haber sido provocado por el repentino descenso de los precios del petróleo hasta alrededor de 20 dólares por barril, socavando así el comportamiento bursátil de las empresas centradas en fuentes de energías limpias a la vista del relativamente bajo precio de los combustibles fósiles con los que compiten.

Tendencia de las calificaciones

A la hora de asignar a las empresas una calificación ESG, nuestros analistas también indican si creen que el desempeño de una empresa en los factores ESG está mejorando, deteriorándose o se mantiene estable. Cabe destacar que el 31% de las empresas está mejorando sus perspectivas, mientras que solo el 4% parece estar empeorándolas, lo que es ilustrativo en líneas generales de la seriedad con la que los consejos de administración de las empresas están tomándose la dimensión ESG.

Fijándonos en las rentabilidades, las empresas cuyas perspectivas se deterioran se comportan peor que sus homólogas con perspectivas estables o al alza en la mayoría de niveles de calificación. Tomadas en conjunto, sus acciones perdieron una media del 29,6% durante el desplome del mercado, frente a la caída del 26,5% que se anotaron las empresas con una perspectiva estable y el descenso del 27,6% que registraron los títulos que mejoran.

Tabla 3: El deterioro de la dimensión ESG lastró el comportamiento

Fuente: Fidelity International, abril de 2020. Datos de 2.689 calificaciones de empresas.

Ajustes por la beta de mercado

Además de la dispersión de rentabilidades coincidente con las categorías de calificaciones ESG, observamos una dispersión similar de la beta, o volatilidad, con respecto al movimiento del conjunto del mercado. Eso indica que aquellos valores con una calificación ESG más alta también suelen ser valores de beta más baja, es decir, que pierden menos cuando cae el mercado, pero también ganan menos cuando este se recupera.

Cuando se analiza el comportamiento de valores con diferentes calificaciones frente a un índice de referencia, existe el peligro de extraer conclusiones sobre los factores ESG que pueden explicarse mediante la beta.

Partiendo de esta idea, tomamos datos de beta bruta de Bloomberg y calculamos las rentabilidades ajustadas por la beta en cada categoría de calificaciones ESG.

En el cómputo global, la dispersión observada anteriormente se sostiene en este nuevo análisis. Los valores con calificaciones A y B volvieron a batir a los integrados en las categorías inferiores, aunque la diferencia entre los niveles se comprime.

Los títulos subyacentes presentan una horquilla de beta amplia, entre 0,75 y 1,5. En conjunto, la cifra media de beta obtenida de Bloomberg es de alrededor de 1,06. Aunque cabría esperar algo más próximo a 1 con nuestro amplio universo de cobertura, formado por más de 2.600 valores, no cambia el sentido general y la conclusión del análisis.

Recuperación de los mercados

La imagen se desenfoca ligeramente cuando se compara el comportamiento de las calificaciones ESG en un único día en el que el mercado subió con fuerza.

Examinamos el comportamiento de los valores el 6 de abril de 2020, un día en el que la acción promedio de nuestro universo de calificaciones se revalorizó un 5,7%. Durante este repunte, el patrón de dispersión se disolvió. Los valores con calificación A subieron un 5,2%, situándose un 0,5% por detrás de la media. Por su parte, las acciones de empresas con calificaciones C y D promediaron un avance del 5,8%. Sin embargo, las empresas con la peor calificación ESG registraron el peor comportamiento relativo de ese día, ya que subieron de media tan solo el 4,5%.

Tabla 4: El patrón se mantiene después de ajustarlo por la beta. Calificaciones ESG de Fidelity y comportamiento en bolsa

Fuente: Fidelity International y Bloomberg LP, abril de 2020. Datos de 2.689 calificaciones de empresas.

Renta fija

Las conclusiones en la renta fija son similares a las que se obtienen en la renta variable. De media, los títulos de empresas con calificaciones ESG más altas se comportaron mejor que sus homólogas con peor calificación desde el arranque del año hasta el 23 de marzo (en tasa no ajustada).

Los bonos de las 149 empresas con calificación A rentaron un -9,23% de media, frente al -13,16% de las empresas con calificación B y -17,14% de las empresas con calificación C. Existe cierta concentración entre las empresas con calificaciones D y E en torno al nivel del -20%, lo que puede explicarse por el reducido tamaño de la muestra de estas últimas (27).

Gráfico 1: Una dimensión ESG de calidad se traduce en mejores rentabilidades en la renta fija Diferencia de rentabilidad de la deuda corporativa

Fuente: Fidelity International, abril de 2020. Datos de 1.398 calificaciones de empresas.

Ajustes por calidad crediticia

No todos los bonos nacen iguales. Observamos que las empresas con una calificación ESG elevada también tenían un diferencial medio de partida (OAS) más bajo, lo que indica que son títulos de alta calidad y cabría esperar que superarán a sus homólogos de peor calificación en mercados volátiles.

Tabla 5: Diferenciales más bajos para los títulos con calificaciones ESG más elevadas

Fuente: Fidelity International, abril de 2020. Datos de 1.398 calificaciones de empresas.

Cuando controlamos el nivel de partida de la beta de crédito de cada emisor, la evolución en los diferentes niveles de calificación ESG de Fidelity es menos marcada, pero los bonos de empresas con calificaciones más altas siguieron comportándose mejor que sus homólogos de calificaciones más bajas.

Gráfico 2: Si se ajusta por el rendimiento de partida, se obtiene un patrón de dispersión similar. Diferencia de rentabilidad de la deuda corporativa (ajustado por calidad)

Fuente: Fidelity International, abril de 2020. Datos de 1.398 calificaciones de empresas.

Para este cálculo, separamos los títulos por su diferencial de crédito de partida en quintiles y calculamos la rentabilidad media para cada combinación de quintil y calificación ESG, promediando de nuevo por los segmentos de diferencial para conseguir una única cifra para cada calificación A-E. Suprimimos del análisis todos los títulos con calificación E y todos los títulos en el quintil de calidad crediticia más bajo, debido al bajo número de los dos.

Conclusión

El periodo reciente de volatilidad ha sido impresionante por su gravedad. Una reacción psicológica natural ante las crisis en los mercados es reducir los horizontes de inversión y centrarse en cuestiones a corto plazo como la supervivencia empresarial, postergando inquietudes a más largo plazo como la sostenibilidad medioambiental, el bienestar de las partes interesadas y el buen gobierno.

Sin embargo, este cortoplacismo peca de miopía. Nuestro análisis sugiere que lo que inicialmente parecía una presión vendedora indiscriminada realmente sí que discriminó entre empresas en función de la atención que prestaban a las cuestiones ESG.

Lo anterior refrenda nuestra visión de que el énfasis de una empresa en los factores de sostenibilidad es un indicio fundamental de la calidad de su administración y gestión. Eso se traduce en negocios que resisten mejor las desaceleraciones, que estarán mejor posicionados para aprovechar las oportunidades cuando la actividad económica se reactive, y demuestra que la dimensión ESG está ganándose a pulso un lugar preponderante dentro de la gestión activa de carteras