Tipos de interés real, una oportunidad única

  • 01-08-2018

  • 4 minutos

Si hubiera que seleccionar la medida de precio más importante de una economía, sin duda alguna, esta sería la del tipo de interés real.

En base a esta magnitud, los consumidores deciden cuando comprarse una casa o pedir un préstamo al consumo. Las empresas disponen de préstamos para ampliar inversiones o recomprar acciones, mientras, los gobiernos y bancos centrales establecen políticas fiscales y monetarias. Como lo define la Reserva Federal, el tipo de interés real es un factor crítico en cada decisión que han de tomar hogares, empresas y gobiernos a la hora de determinar el momento de acometer inversiones o gastos. En definitiva, es el precio del dinero.

El tipo de interés real establece el poder adquisitivo real que nos aporta una inversión una vez detraído el coste de la inflación. Esta medida, además, puede usarse para comparar diferentes clases de activos de los que podamos extrapolar un tipo de interés de retorno (bonos, alquileres, beneficios empresariales, etc.). En la siguiente tabla podemos observar los diferentes rendimientos nominales y reales que ponen en precio las valoraciones de los diferentes activos a cierre de junio.

Retornos nominales y reales a cierre del primer semestre

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

Principales retornos implícitos reales de la tabla arriba:

  • Los tipos muestran un perfil de retornos implícitos asimétrico.
  • Los bonos en Europa están excesivamente caros, tanto en términos nominales como reales.
  • A pesar de las subidas de tipos de la Fed, EEUU sigue manteniendo una política monetaria muy acomodaticia.
  • La renta fija emergente, tras la corrección, parece la más atractiva en términos relativos.
  • El high yield, lento pero seguro, tiende hacia su nivel histórico del 10%.
  • La bolsa europea es la más atractiva en términos de retorno/riesgo.
  • El mercado inmobiliario esta caro a nivel global, y en especial en los mercados emergentes.
  • Las expectativas de inflación siguen siendo reducidas a pesar de las subidas de precios anunciadas por parte de múltiples productores.

Evolución de tipos reales en EEUU

Como muestra el siguiente gráfico, los periodos de normalización de tipos reales en EEUU, cuando estos se encuentran por debajo de su media histórica, son rápidos y elevados en magnitud.

Evolución de los tipos de interés reales en EE.UU.

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

Si graficamos un histograma de la distribución de frecuencias, así como su posición actual (rojo), podemos no sólo constatar la normalidad de la muestra, sino también la asimetría de los retornos potenciales una vez la Fed ha comenzado la normalización de política monetaria.

Distribución de retornos reales en EE.UU.

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

Actualmente los tipos reales en EE.UU. se encuentran prácticamente en cero. El tipo real medio, en entornos de inflación de entre el 2% y el 3%, es del 2.55%. Dado que las normalizaciones de tipos reales, señaladas en la ilustración 6, son como anticipábamos, rápidas y elevadas en magnitud, la vulnerabilidad de la renta fija es evidente.

Distribución asimétrica de tipos reales en Europa

En Europa y Alemania, la situación es, si cabe, mucho más preocupante. Pocas veces en la historia nos encontramos con tipos reales tan negativos, y siempre van ligados a periodos de hiperinflación (guerras napoleónicas, 1ª y 2ª guerra mundial).

Evolución tipos de interés reales en Alemania y Europa

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

Distribución de retornos reales en Europa

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

Como se observa en las ilustraciones anteriores, años de intervencionismo y de políticas monetarias no convencionales en Europa han distorsionado las distribuciones, alejándolas de una normal. Nunca antes han estado los tipos reales tan caros en Europa y Alemania.

Las palabras de Alan Greenspan (economista estadounidense y presidente de la Fed entre 1987 y 2006), ahora hace un año exactamente, parecen más que justificadas: “Actualmente y de acuerdo a cualquier magnitud, los tipos de interés reales a largo plazo se encuentran en niveles extremadamente bajos y por lo tanto no son sostenibles”. Existe una evidencia histórica sólida que justifica esta afirmación. De hecho y a pesar de que los tipos de interés nominales han corregido ya 70 puntos básicos desde agosto del 2017, los tipos reales siguen anclados en torno al 0% debido al alza de la inflación.

Desde las palabras de Greenspan, la Fed ha incrementado en 75 puntos básicos el precio del dinero (frente a los 120 puntos básicos que ha aumentado la inflación). La normalización de políticas monetarias a nivel global es ya una realidad. La Reserva Federal reducirá a partir de octubre su balance en $50bn, lo que añadirá presión y generará un balance negativo de QE a nivel global a partir de comienzos de 2019.

Proyección de compras por parte de los bancos centrales

Fuente: Bloomberg, Rentamarkets

La situación actual nos recuerda en cierta medida a la oportunidad que vivimos durante 2011 y 2012, cuando activos colateralizados de primera calidad, como cédulas y titulizaciones hipotecarias, cotizaban a 50 céntimos el euro y en aquel momento el mercado desestimaba. En los dos años siguientes probaron ser una ocasión única en términos de rentabilidad/riesgo y en especial dada la asimetría que sus retornos potenciales mostraban. Recordemos una vez más que una vez los tipos reales hacen suelo, las vueltas (normalizaciones) se producen rápidos y en magnitud.

Las valoraciones actuales de los tipos de interés, especialmente en Europa, presentan una oportunidad única. Una oportunidad como esta se presenta una vez cada cien años, como hemos visto, y en la mayoría de las ocasiones el mark to market a corto plazo, la lentitud a la hora de materializarse o el sentimiento de mercado, nos impide aprovechar.