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La UE cierra un acuerdo histórico con 390.000 millones en ayudas directas para frenar la crisis de la Covid-19

  • 22-07-2020

  • 12 minutos

Los jefes de Estado y de Gobierno de la Unión Europea han logrado en la madrugada de este martes un acuerdo para cerrar el Presupuesto de la Unión hasta 2027 y el Fondo de Recuperación tras la Covid-19. Un acuerdo sin precedentes por valor de 750.000 millones de euros en ayudas para apoyar a los países más afectados por la pandemia, incluyendo hasta 390.000 millones en transferencias directas. «Europa tiene la valentía y la imaginación de pensar en grande», destacó la presidenta de la Comisión Europea, Ursula von der Leyen. ¿Cuál ha sido la reacción de las gestoras de fondos tras el acuerdo histórico entre los 27 miembros de la UE? AXA IM, Fidelity, Janus Henderson, M&G, Natixis IM, Newton IM, Nordea AM, PIMCO y Western Asset, nos dan su punto de vista.

Gilles Moëc, Chief Economist de AXA IM

Finalmente se llegó a un acuerdo sobre la propuesta de la Comisión. Después de 4 días de duras negociaciones, esto es probablemente lo que importa a corto plazo desde una perspectiva de mercado, ya que una vez más las habituales «preocupaciones existenciales» sobre el futuro de la UE han sido puestas a dormir. Las posiciones iniciales estaban muy alejadas. Se plantearon cuestiones relativas a los propios principios de la UE. Pero al final se llegó a un acuerdo y se han roto algunos tabúes importantes, en particular la mutualización de la deuda. En el año de Brexit, es tranquilizador. Ahora, más allá de los poderosos símbolos, desde un punto de vista macroeconómico, el paquete es menos ambicioso que la propuesta inicial franco-alemana, y está cargado de dificultades futuras, dada su compleja gobernanza y los efectos financieros negativos en otras áreas de gasto de la UE.

La cifra global de 750.000 millones de euros está a salvo, pero las subvenciones (la partida clave) se reducen de los 500.000 millones de euros iniciales a 390.000 millones de euros. Dado que la negociación se centró en una cifra redonda de 400.000 millones (todo lo que estaba por debajo era inaceptable para Francia y Alemania, y todo lo que estaba por encima era inaceptable para los «frugales») se encontró un «truco»: es 390.000 millones «a precios de 2018». Así que con un poco de inflación terminará por encima de los 400.000 millones de euros en euros actuales.

Los «frugales» querían un «derecho de veto» sobre la forma en que el dinero es utilizado por los estados miembros. No lo consiguieron, lo que habría sido un obstáculo para los Estados más frágiles, pero el proceso de gobierno va a ser engorroso.

El «programa de recuperación y resiliencia» elaborado por cada Estado miembro, en el que se describe el uso previsto de los recursos, deberá ser aprobado por el Consejo de la UE por mayoría cualificada a propuesta de la Comisión, que tendrá en cuenta las cuestiones macroeconómicas. Esto puede abrir la puerta al tipo de condicionalidad macroeconómica que los países periféricos no querían.

Entonces, si un Estado Miembro considera que otro no está cumpliendo con los objetivos del programa, puede referir el asunto al próximo consejo de la UE. En última instancia, la Comisión Europea parece tener la última palabra, pero aún así tendrá que asumir los debates en el Consejo. En la práctica, si sólo un Estado Miembro se opone a la implementación de un programa, lo más probable es que el Consejo rechace sus preocupaciones. Sin embargo, parece que el acuerdo ofrece la posibilidad de que los «frugales» retrasen el proceso y puedan provocar cierta volatilidad, un arma disuasoria. Por otra parte, los descuentos en las contribuciones de los frugales al presupuesto de la Unión Europea se incrementan significativamente y se consagran en el acuerdo.

Para proteger en la medida de lo posible la parte de las subvenciones que irá a los Estados miembros directamente, la parte de las subvenciones que va a los fondos de toda la UE se reduce en relación con las propuestas anteriores. Esto perjudicará, por ejemplo, al Fondo de Transición Justa, que tenía por objeto ayudar a hacer frente a las consecuencias sociales de la transición verde en las regiones. Es probable que el Parlamento Europeo luche duramente contra esto. El grupo parlamentario de los Verdes probablemente desempeñará un papel clave en esto. El hecho de que la Comisión haya conseguido proteger la promesa de que el 30% del gasto a través del RFF tendrá que contribuir a la transición verde puede ayudar a mantenerlos a bordo y nuestro escenario base es que el PE finalmente aprobará el acuerdo, dada la ausencia de alternativas creíbles (las posibilidades de lograr un mejor resultado en el Consejo Europeo son escasas).

Fundamentalmente, el acuerdo es otro signo del predominio de la naturaleza intergubernamental, más que «federal», de la UE: la Comisión y el PE han quedado en gran medida al margen. La capacidad de intermediación del poder está firmemente en el Consejo Europeo, con un papel clave para su Presidente, y por supuesto en los Gobiernos nacionales.

El acuerdo es probablemente más importante desde el punto de vista político y simbólico que por las posibilidades de afectar rápidamente a las condiciones cíclicas. Estamos hablando de un gasto de las subvenciones inferior al 0,4% del PIB de la UE por año hasta 2027, con una lenta acumulación. No puede ser un sustituto completo de los esfuerzos fiscales nacionales, ni mucho menos.

En cuanto a la cuestión clave de la asignación de los fondos, el 70% se asignará (aunque no se desembolsará realmente) en 2021 y 2022 siguiendo la propuesta inicial de la Comisión: cuanto menor sea el PIB per cápita y mayor sea la tasa de desempleo antes de la pandemia, mayor será la proporción de cada país, por lo que la asignación es muy favorable para los periféricos. Sin embargo, a partir de 2023 los criterios de desempleo serán sustituidos por la pérdida real del PIB después de la pandemia. Esta es otra razón por la que los desembolsos reales serán lentos.

Es muy importante que el tabú de la mutualización de la deuda se rompa finalmente y que al final los Estados Miembros logren llegar a un acuerdo que proporcione una solidaridad financiera concreta. Esto ayudará a mantener los diferenciales soberanos bajo control. Pero incluso en el lado simbólico, este ha sido un proceso muy doloroso.

Una pregunta clave es si esto es sólo un «primer paso» sobre el que la UE podría construir un presupuesto federal más adecuado. No es obvio. Las conclusiones del Consejo dejan muy claro que se trata de un proyecto único, y dado que el nuevo esquema está enmarcado en el proceso presupuestario plurianual de la UE – que abarca de 2021 a 2027 – no es probable que se dé ningún otro empujón antes del final de esta ronda. Dada la dificultad del proceso, el apetito por más rondas probablemente será bajo. Es cierto que hay algunos aspectos «hamiltonianos» en el acuerdo – la confirmación de que la UE se beneficiará de más recursos directos, por ejemplo, un impuesto fronterizo y un impuesto sobre el plástico, pero es demasiado pronto para concluir que la federalización fiscal está realmente en marcha.

Anna Stupnytska, economista macro global de Fidelity

Tras cinco días de intensas negociaciones, e inusualmente antes de lo previsto para lo que es  la UE, se ha llegado a un acuerdo sobre el paquete de recuperación de la crisis del coronavirus. Los componentes clave se han mantenido sin cambios por un importe total de 750 mil millones de euros. El componente de subvenciones por 390 mil millones, aunque está por debajo de la propuesta inicial de 500 mil millones, muestra un compromiso significativo con los estados miembros más afectados por la crisis.

Se han requerido diversos compromisos y soluciones ad-hoc para lograr el acuerdo, por lo cual es importante destacar que la gobernanza del Plan de Recuperación se ha hecho más compleja. Si bien ningún estado miembro tiene poder de veto para detener la distribución de ayuda a otro estado miembro, la adopción del nuevo «superfreno de emergencia» le da a cualquier estado miembro el poder de oponerse a cualquiera de los diferentes planes individuales de recuperación, lo cual requerirá una decisión de los ministros de finanzas o los líderes de la UE. Esto podría ocasionar demoras en los desembolsos. Además, una mayoría ponderada de los gobiernos de la UE podría decidir suspender los desembolsos por completo a un país en caso de evidencia de cualquier violación de las reglas por su parte.

A pesar de los compromisos, el acuerdo sobre el Fondo de Recuperación envía una fuerte señal política que podría marcar un nuevo capítulo en la historia de la Unión. La emisión de bonos de la UE creará un precedente que podría convertirse en una característica permanente del marco institucional en el futuro. Con la política fiscal finalmente avanzando para facilitar la recuperación post-covid 19, el BCE ya no es «el único jugador en la ciudad». Esta poderosa combinación de política monetaria y fiscal -así como la fuerte voluntad política de no solo garantizar la supervivencia de la UE, sino también su éxito en una serie de dimensiones- tiene el potencial, tal vez más que nunca, de mejorar fuertemente la economía de la UE en los años venideros.

Paul O’Connor, responsable de Multi-Activos en Janus Henderson

Sin embargo, el simbolismo aquí es muy importante. El plan de recuperación se financiará mediante la emisión conjunta de deuda, lo que representa el primer intento real de la zona euro de mutualizar la deuda y el mayor paso hacia la integración fiscal. Si bien los escépticos creen que el paquete de recuperación es una respuesta puntual a una crisis puntual, se ha establecido un precedente importante en cuanto a la forma en que la zona euro puede responder a los impactos económicos. Sin duda, habrá una gran presión para seguir avanzando en esta dirección la próxima vez que la región se enfrente a una crisis económica.

La modesta respuesta que ha mostrado el mercado esta mañana ante la noticia de la cumbre refleja el hecho de que ya se había puesto precio a algún tipo de acuerdo en los mercados financieros. Aunque los inversores no confiaban en que se llegara a un acuerdo en esta cumbre, las expectativas de consenso eran que el acuerdo se alcanzaría a finales de julio. El sentimiento positivo que ha surgido con respecto a los activos de la zona euro en las últimas semanas ha llevado al euro ponderado por actividades comerciales a máximos anuales y ha reducido el diferencial de rendimientos de la deuda pública italiana y alemana hasta los niveles anteriores al coronavirus.

Observamos un margen para una rentabilidad superior por parte de los activos de la zona euro en adelante. Aunque la confianza con respecto a la región ya ha mejorado, el posicionamiento de los inversores no es en absoluto excesivo. Los inversores a escala mundial han comenzado a reinvertir en acciones europeas en las últimas semanas, pero la región ha registrado este año 30.000 millones de euros de salidas netas y una tendencia de salidas de tres años en los fondos de renta variable europea. Además, si bien muchos rasgos del contexto económico y político de la zona se han atenuado en comparación con Estados Unidos en los últimos años, parece que la dirección del viento está cambiando. Europa ha gestionado el coronavirus de forma mucho más eficaz que América y, al menos durante los próximos meses, resulta razonable considerar que la región ofrece a los inversores a escala mundial un refugio de las tormentas políticas que acechan a EE. UU.

Wolfgang Bauer, gestor del equipo de renta fija de M&G

En apariencia, la formalización de un acuerdo sobre el fondo de recuperación de la UE constituye un logro notable. El hecho de que los líderes europeos hayan alcanzado un acuerdo sobre un programa de 750.000 millones de euros que combina la obtención de financiación de manera conjunta a nivel de la Comisión Europea con la concesión de préstamos a fondo perdido superó con creces lo que la mayoría de los analistas consideraba posible hace tan solo unos meses.

Sin embargo, considero poco probable que hayamos presenciado el «momento Hamilton» trascendental de Europa. La larga y ardua maratón de negociaciones puso de manifiesto hasta qué punto la UE está dividida en relación con la integración fiscal. Los llamados «cuatro frugales» —Austria, los Países Bajos, Suecia y Dinamarca— solo se mostraron dispuestos a aceptar la propuesta después de ver incrementados los reembolsos que reciben respectivamente de sus contribuciones a los presupuestos de la UE. Este hecho no es baladí, dado que muestra que el compromiso alcanzado se cimienta, al menos en parte, en un incentivo extraordinario para determinados países que no se puede replicar tan a menudo como pudieran desear. Además, no debemos olvidar que la canciller Angela Merkel ha sido una de las artífices principales del fondo de recuperación europeo y ha defendido la propuesta ante los críticos de su Gobierno y en las filas de su propio partido, entre otros. Cabe la posibilidad de que su sucesor, sea quien sea, se muestre muchos menos partidario del acuerdo y acerque a Alemania a la postura de los cuatro frugales, por lo que cualquier progreso adicional hacia una integración fiscal en la UE resultaría sumamente complejo en adelante.

Esty Dwek, Head of Global Market Strategies en Natixis IM Solutions

Después de más de cuatro días de discusión, los líderes europeos acordaron un histórico Fondo Europeo de Recuperación por valor de 750.000 millones de euros, que se dividirá entre 390.000 millones de euros en subvenciones y 360.000 millones de euros en préstamos. Esta división representa un compromiso del 52%/48% para los Cuatro Frugales frente a la propuesta inicial de que dos tercios del Fondo se desembolsaran en forma de subvenciones.

El paquete será financiado por la deuda conjunta recaudada por la Comisión Europea en el paso más claro de Europa hacia una mayor integración y cooperación en años.

Italia, el país europeo más afectado por la crisis de COVID, será uno de los principales beneficiarios del Fondo, con estimaciones de unos 82.000 millones de euros en subvenciones y 127.000 millones de euros en préstamos.

Casi un tercio del Fondo está destinado a apoyar las iniciativas ecológicas, lo que indica una vez más que el medio ambiente es un elemento clave para Europa.

Aunque se esperaba un acuerdo en general, los mercados europeos van a subir en la apertura, con un aumento de los futuros de alrededor del 1%, aunque los rendimientos del Bund alemán a 10 años están demostrando mayoritariamente, subiendo sólo unos pocos puntos básicos hasta el -0,45% esta mañana. Los rendimientos italianos han bajado del 1,10% al 1,06% esta mañana, y el diferencial sobre Alemania se va a estrechar aún más desde los 152 pb de ayer (desde un máximo de 279 durante la crisis). El euro ha subido ligeramente a 1,1464 frente al dólar, pero en las últimas semanas ha ido subiendo de forma constante según las expectativas del paquete.

Gracias a este acuerdo, creemos que el riesgo de una ruptura europea ha disminuido aún más y que el crecimiento europeo debería ser apoyado a medio plazo por estos pasos. Por lo tanto, la prima de riesgo de los activos europeos también debería disminuir, apoyando a los mercados

Paul Brain, responsable de Renta Fija en Newton IM (BNY Mellon IM)

El fondo de recuperación europeo acordado anoche resulta extremadamente importante para la integración de la Unión Europea, sus mercados de bonos y el euro. Gran parte del fondo de recuperación se financiará con bonos emitidos por la UE y financiados de forma conjunta por los Estados miembros. Por primera vez, la responsabilidad se reparte entre toda la UE. No es de extrañar que los países conocidos como «los cuatro frugales» (Suecia, Holanda, Dinamarca y Austria) se hicieran de rogar en las negociaciones, ya que gran parte de los 750.000 millones de euros (390.000 millones de euros) se emitirá en forma de subvenciones que pueden ser a fondo perdido. Existen dos razones por las que los diferenciales entre los países del núcleo europeo y la periferia se estrecharán con el tiempo. La primera es que, si la nueva deuda cuenta con la garantía de todos los países, existirá un menor riesgo de crédito entre los bonos soberanos. La segunda es que, si se hace un buen uso de los 750.000 millones de euros y se acaba generando crecimiento económico, el riesgo de solvencia de la UE también se reducirá. Los rendimientos de los bonos de los países del núcleo podrían aumentar ligeramente, ya que ahora tendrán más deuda en sus carteras pero, si efectivamente mejoran las perspectivas económicas para la UE (y aumentan los ingresos fiscales), tendrán más capacidad para repagar la deuda.

La alianza entre Merkel y Macron, previa a la reunión, implica que siempre hubo muchas posibilidades de que se alcanzase un acuerdo, por lo que el volumen de las subvenciones frente a los préstamos era la cuestión más importante. En un principio, se hablaba de 500.000 millones de euros, pero al final se hicieron concesiones a los cuatro frugales y la cifra se rebajó, aunque sigue siendo una contribución muy positiva para Europa. Los mercados ya habían empezado a descontar el resultado de antemano, como muestra la evolución de los diferenciales en el siguiente gráfico. Creemos que este estrechamiento de los diferenciales continuará y que incluso llegará a alcanzar los mínimos anteriores, en torno a 90 puntos básicos. La combinación del fondo de recuperación y los importantes programas de compra de bonos del BCE debería reducir el riesgo de crédito en toda la UE, tanto para los bonos soberanos como corporativos.

Sebastien Galy, responsable de estrategia macroeconómica en Nordea AM

La Unión Europea acordó este martes un presupuesto de 1,8 billones de euros, incluyendo 750.000 millones de euros de ayuda, principalmente para los países más afectados por la pandemia Covid-19. Es un momento importante en la historia de la Unión Europea dado el tamaño del paquete, la capacidad de no reducir la ayuda bajo la presión de los países más frugales y el hecho de que será financiada por los bonos de la UE. Este tipo de compromiso común para la Unión Europea no tiene precedentes en su tamaño y para ganarlo los países del sur de Europa tuvieron que aceptar condiciones, lo que es simplemente una medida razonable.

La combinación de la financiación de esta ayuda por medio de subvenciones se ha inclinado, como era de esperar, hacia préstamos por valor de 110.000 millones de euros, frente a los 500.000 millones de euros. Es probable que gran parte del paquete se financie con deuda de la UE, lo que beneficiará enormemente a los bancos europeos como emisores principales, y es probable que una parte significativa sean bonos verdes, ya que la iniciativa para abordar el calentamiento global continúa avanzando.

Nicola Mai, portfolio manager y analista de crédito soberano de PIMCO

Tras una reunión maratoniana de cinco días, los dirigentes europeos llegaron a un acuerdo sobre un Fondo de Recuperación destinado a proporcionar un estímulo fiscal paneuropeo adicional a la región en los próximos años. Como era de esperar, el compromiso implica cierta dilución de la propuesta original de la Comisión, pero que conserva un apoyo significativo, con poca condicionalidad. Los próximos pasos serán la aprobación del Parlamento Europeo y las ratificaciones de los Parlamentos nacionales de todos los países; si bien podría haber algo de ruido en el camino, yo esperaría que se aprobaran sin mucho dramatismo. El acuerdo refuerza las medidas tomadas por el BCE para apoyar a los mercados soberanos y apoya nuestra postura constructiva en los periféricos europeos.

Andreas Billmeier, analista de deuda pública de Western Asset (filial de Legg Mason)

La cumbre europea más larga de la historia se saldó con un acuerdo sobre los presupuestos para el periodo 2021-2027 y sobre el instrumento de recuperación Next Generation EU (NGEU). Si bien el importe de los préstamos se ha reducido parcialmente frente a lo estipulado en las propuestas iniciales del tándem Merkel-Macron y de la Comisión Europea, cabe destacar que este no ha sido el caso para la cuantía del conjunto del paquete —por valor de 750.000 millones de euros—. Este hecho nos parece importante, dado que las instituciones europeas tienen experiencia a la hora de reestructurar préstamos con el paso del tiempo para que resulten menos onerosos (véase el caso de Grecia). Además, valoramos positivamente los progresos que ha realizado Europa en un periodo de tiempo relativamente corto y que esta cumbre haya finalizado con un acuerdo, en lugar de darla por terminada para retomarla posteriormente, puesto que ello incrementa la presión sobre los Estados miembro para que estén listos para implementar el acuerdo el 1 de enero.

Desde el prisma de los mercados, este acontecimiento podría no ser el denominado «momento Hamilton» que tantas expectativas generó y en virtud del cual la UE asumiría la deuda de los Estados miembro, pero no cabe duda de que constituye un hito sumamente relevante: no todos los días vemos a un prestatario supranacional de primer nivel de un tamaño prácticamente equivalente al de Alemania sumarse a la mesa de emisiones europea.